自2013年三季度起，人民銀行在每個季度的《貨幣政策執(zhí)行報告》里都會強(qiáng)調(diào)，貨幣政策要“為經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整與轉(zhuǎn)型升級營造中性適度的貨幣金融環(huán)境”。那么，如何判斷貨幣金融環(huán)境的適宜度呢？

一種辦法是通過觀察經(jīng)濟(jì)增速、通脹率、就業(yè)率及國際收支狀況等經(jīng)濟(jì)指標(biāo)來判斷。這種辦法的缺陷在于調(diào)控滯后，因為你首先要對經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況進(jìn)行評估，然后才能對貨幣政策做出相應(yīng)調(diào)整。在經(jīng)濟(jì)加速下行的當(dāng)下，這一缺陷日益突出。好比一個急癥病人，你剛把治頭疼的藥開好，病情已經(jīng)發(fā)展到其他地方。

現(xiàn)如今，我們更需要的是有前瞻性的宏觀調(diào)控。

事實上，在加拿大、新西蘭等國，央行為了“先發(fā)制人”地調(diào)控經(jīng)濟(jì)，已經(jīng)引入貨幣條件指數(shù)（monetary condition index），以此作為觀測貨幣金融環(huán)境松緊程度的依據(jù)。在我國，人民銀行尚未正式引入貨幣條件指數(shù)。但值得注意的是，其2015年第一季度的《貨幣政策執(zhí)行報告》提出“綜合使用多種工具調(diào)節(jié)好整體貨幣條件”，或許表示貨幣條件指數(shù)已經(jīng)實質(zhì)性進(jìn)入宏觀當(dāng)局視野之中。

什么是貨幣條件指數(shù)？簡單說，就是通過利率和匯率變化情況，來考察貨幣政策的松緊程度，進(jìn)而判斷貨幣金融環(huán)境是否適宜的一種思路。由于利率和匯率的變化是隨時觀察得到的，我們進(jìn)行相應(yīng)調(diào)整的反應(yīng)速度也就快得多。

以前，人民幣受管制，這個觀測方法自然不適用。但隨著我國市場化改革的推進(jìn)，資金價格在經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的信號意義已大幅提高——目前，人民銀行雖然還不能完全依靠利率（資金的內(nèi)部價格）和匯率（資金的外部價格）調(diào)控來實現(xiàn)宏觀目標(biāo)，但在實際操作中已經(jīng)越來越倚重這個手段。

當(dāng)然，貨幣條件指數(shù)僅僅反映貨幣金融環(huán)境的變化，本身并不能判斷造成變化的沖擊源來自何方。所以，就我國目前的狀況而言，貨幣條件指數(shù)只能作為觀察的指標(biāo)，還不能成為貨幣政策的操作目標(biāo)。

下面介紹一下貨幣條件指數(shù)的內(nèi)容：

貨幣條件指數(shù)=利率變化率×利率的權(quán)重 +匯率變化率×匯率的權(quán)重

其中，利率指標(biāo)選取了貨幣市場的短期利率和國債利率，匯率采用的是人民幣的有效匯率。當(dāng)貨幣條件指數(shù)為零時，表示貨幣金融環(huán)境為中性，既不松也不緊；貨幣條件指數(shù)小于0，貨幣金融環(huán)境趨于寬松；貨幣條件指數(shù)大于0，貨幣金融環(huán)境趨于收緊。

2002年以來，我國的貨幣條件指數(shù)和經(jīng)濟(jì)增速，大致存在這樣一種關(guān)系：

當(dāng)貨幣條件指數(shù)小于0，隨后一年的經(jīng)濟(jì)都會明顯提速。例如2003年、2004年、2006年和2009年，貨幣條件指數(shù)均小于0，相應(yīng)地，2004年、2005年、2007年和2010年的GDP均加速增長。

當(dāng)貨幣條件指數(shù)持續(xù)大于0時，隨后的經(jīng)濟(jì)增速則持續(xù)回落。這一點在2008年危機(jī)后更加明顯，造成了經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中“融資難、融資貴”的難題。2013年后，宏觀層采取多項措施緩解融資問題，貨幣條件指數(shù)才逐漸從高位回落。

不過，這里需要再次強(qiáng)調(diào)，貨幣條件指數(shù)并不是經(jīng)濟(jì)下行的原因，它只是對貨幣金融環(huán)境的客觀描述。宏觀當(dāng)局如果想要調(diào)整貨幣金融環(huán)境，單純依靠調(diào)節(jié)利率和匯率是不夠的。

上圖顯示，今年一季度貨幣條件指數(shù)降至2002年以來的最低值，而一季度GDP增速為6.7%。按照此前的經(jīng)驗數(shù)據(jù)規(guī)律，我們是不是可以說——經(jīng)濟(jì)已經(jīng)具備了觸底的可能呢？如果保持甚至進(jìn)一步寬松貨幣金融環(huán)境，2017年經(jīng)濟(jì)增長是否就會回升呢？

對于上述問題，筆者不敢斷言，只能大膽假設(shè)，拭目以待。需知全球經(jīng)濟(jì)的另一條經(jīng)驗是——危機(jī)前，寬松的貨幣金融環(huán)境往往意味著勞動力、技術(shù)等生產(chǎn)要素更容易和資金要素結(jié)合，由此帶來經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出的增加；而危機(jī)后，各國面臨一個共同的尷尬，就是資金要素似乎找不到要結(jié)合的對象了。歐美日盡管祭出了“量化寬松”、“負(fù)利率”、“貨幣貶值”等政策，復(fù)蘇的力度仍差強(qiáng)人意。

不過，我們大概可以這樣反向推演——寬松的貨幣金融環(huán)境不是經(jīng)濟(jì)提速的充分條件，但卻是必要條件。如果經(jīng)濟(jì)觸底回升是宏觀當(dāng)局想要的，那么貨幣政策金融環(huán)境就不宜轉(zhuǎn)向收緊了吧。