作者 / 星空下的鍋包肉

編輯 / 菠菜的星空

排版 / 星空下的奶茶

3月23日，氫能產(chǎn)業(yè)再傳重磅利好。發(fā)改委發(fā)布《氫能產(chǎn)業(yè)發(fā)展中長期規(guī)劃（2021-2035 年）》，明確提出氫能產(chǎn)業(yè)是未來重點(diǎn)發(fā)展方向。

來源：《氫能產(chǎn)業(yè)發(fā)展中長期規(guī)劃（2021-2035 年）》

根據(jù)《規(guī)劃》目標(biāo)，到2025年，燃料電池車輛保有量要達(dá)到5萬輛。而截止2021年底，燃料電池車保有量還不到1萬輛（累計(jì)銷量約8838輛）。

這就意味著，接下來三年多的時(shí)間，氫燃料車的終端市場至少要翻5倍。

受此消息影響，股市一片沸騰。

不過仔細(xì)想，氫能的政策支持其實(shí)一直都在線。2020年底，廟堂還曾制定過2030-2035年，保有氫燃料電池車100萬輛的目標(biāo)。但時(shí)至今日，年銷量依然只有1000多輛。

來源：華寶證券

可見，氫燃料車的發(fā)展，絕不是單靠政策支持就能實(shí)現(xiàn)的。

那么，拋開這種提振信心的因素，回到經(jīng)營層面，氫燃料電池相關(guān)企業(yè)，究竟是怎樣的處境？

相較于把氫能當(dāng)副業(yè)的濰柴動力（000338），全力押注的億華通（688339），到底是有更大的機(jī)會，還是更大的風(fēng)險(xiǎn)？

一、業(yè)務(wù)成熟，遙遙無期

億華通，這名字大家可能不是特別熟悉。但在氫能產(chǎn)業(yè)鏈上，這是一家相當(dāng)特殊的存在。

因?yàn)楝F(xiàn)階段，氫能產(chǎn)業(yè)還沒有形成成熟的盈利模式。所以絕大多數(shù)企業(yè)都在碰瓷氫能概念。當(dāng)然，也可以說是看好了氫能的發(fā)展前景，提前布局。

比如濰柴動力，其傳統(tǒng)主業(yè)是柴油發(fā)動機(jī)。但從趨勢來看，柴油機(jī)時(shí)刻存在被清潔能源取而代之的風(fēng)險(xiǎn)。所以自2016年起，濰柴開始布局燃料電池，與傳統(tǒng)能源雙線并行。但到今天，燃料電池也沒有多大的業(yè)績貢獻(xiàn)。

而億華通不同，它是一家（甚至是二級市場唯一一家）純粹的氫能概念公司。2012年成立，2020年帶著中國氫能第一股的頭銜上市。其主業(yè)，就是燃料電池系統(tǒng)的研發(fā)生產(chǎn)銷售。

來源：iFinD，億華通營收構(gòu)成

按理說，氫能前景廣闊，這樣一家公司，應(yīng)該值得期待。但是翻看財(cái)報(bào)就會發(fā)現(xiàn)，億華通當(dāng)前，甚至包括未來的處境，都很艱難。

1. 客戶集中，地位強(qiáng)勢

目前，燃料電池發(fā)動機(jī)系統(tǒng)主要應(yīng)用于客車、物流車等商用車上。能夠接受燃料電池的整車企業(yè)少之又少，所以客戶集中度相當(dāng)高。

2020年，億華通前五大客戶，營收占比高達(dá)77.63%。

客戶過于集中就會導(dǎo)致，一方面，億華通的業(yè)績會受單一客戶影響較大，經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)較高。另一方面，在大客戶面前，億華通基本沒什么話語權(quán)。這一點(diǎn)在現(xiàn)金流占用的問題上，尤為明顯。

截止2021年三季度，億華通實(shí)現(xiàn)營收3.73億。而應(yīng)收賬款總規(guī)模（包括應(yīng)收票據(jù)），高達(dá)8億。比期營收規(guī)模的二倍還多。

這就說明，上一年，甚至上兩年的銷售收入還沒有回款，而新一年的銷售還要繼續(xù)賒賬。而且賒銷還不一定能收到回款。2021年三季度，億華通計(jì)提了6000多萬的信用減值損失。

更悲慘的是，億華通上游也比較強(qiáng)勢。下游占億華通8億，但億華通卻只能占上游2億（應(yīng)付賬款）。中間的資金壓力只能自己承擔(dān)。

2. 沒錢，卻需要花錢

而對于億華通這樣公司而言，資金壓力就等于生存壓力。

首先，億華通沒錢。

從凈利潤來看，它就不賺錢。更何況還要被下游占用大量資金。其經(jīng)營現(xiàn)金流常年為負(fù)。

來源：同花順

其次，研發(fā)需要花錢。

前面我們提到，濰柴在2016年就切入了燃料電池這個(gè)賽道。其主要手段，就是買。而后濰柴也一直延續(xù)一貫的作風(fēng)，其燃料電池系統(tǒng)的核心技術(shù)，就來自于全球氫燃料電池領(lǐng)軍企業(yè)——巴拉德。

來源：萬聯(lián)證券

而億華通走的，則完全是一條自主研發(fā)的路線，力圖實(shí)現(xiàn)國產(chǎn)替代。

這就導(dǎo)致，在技術(shù)水平上，億華通起步是比較低的。且不說未來能不能趕超國際水平，至少現(xiàn)在，得先加大研發(fā)投入。

但是，億華通沒錢，拿什么研發(fā)？2021年中報(bào)，億華通研發(fā)總投入還不到8000萬。而濰柴，46億！

當(dāng)然，這倆數(shù)字其實(shí)不可比，畢竟濰柴現(xiàn)在柴油機(jī)和整車才是主業(yè)。但是對比濰柴這個(gè)研發(fā)投入，至少能說明一個(gè)問題，8000萬，真不多。

3.資本化，埋下隱患

然而這個(gè)研發(fā)水平，億華通都無力承擔(dān)。

根據(jù)2021年半年報(bào)披露，億華通研發(fā)資本化比例高達(dá)55%。也就是說，至少一半的錢，花出去了，但卻沒計(jì)入費(fèi)用，而是作為一項(xiàng)資產(chǎn)，計(jì)入了開發(fā)支出。

來源：億華通2021年半年報(bào)

這種記賬方式，本質(zhì)上就是一種變相調(diào)節(jié)當(dāng)期利潤的手段。不過已經(jīng)花出去的錢，遲早會在財(cái)報(bào)上體現(xiàn)出來。開發(fā)支出規(guī)模過大，就意味著未來減值的風(fēng)險(xiǎn)越高。

截止到2021年三季度，億華通開發(fā)支出已達(dá)1.08億。什么概念呢？研發(fā)費(fèi)用是它幾十倍的濰柴，開發(fā)支出才2.96億。

最有意思的是，億華通調(diào)節(jié)之后的財(cái)報(bào)，凈利率依然為負(fù)，甚至可達(dá)-200%。即便是下半年的銷售旺季，凈利率依然-25%-30%。

來源：同花順

可想而知，億華通如今的處境，到底有多艱難。

二、行業(yè)競爭，愈演愈烈

不過，希望總還是要有的。如今氫能產(chǎn)業(yè)備受重視，只要整個(gè)市場環(huán)境向好，億華通自然能分到一杯羹。

只是，恐怕也不太容易。

1.氫燃料車的兩座大山

氫燃料電池車發(fā)展至今，至少也有6年時(shí)間了。但是每年銷量依然只有1000多輛。截止2021年底，新能源汽車，保有量已達(dá)784萬輛。而氫燃料電池車只有8838輛。

來源：公開數(shù)據(jù)

為什么？

因?yàn)闅淙剂想姵剀嚨拿媲?，壓著兩座大山?/p>

1.加氫站的配套建設(shè)；

2.生產(chǎn)成本。

從配套的角度來看，建一個(gè)加油站，成本大概20萬美元。建一個(gè)充電樁，成本大概9000美元。而建一個(gè)加氫站，成本大概要75-330萬美元。

來源：國海證券

另外從生產(chǎn)成本的角度來看，氫燃料電池車也要遠(yuǎn)高于電動車和燃油車。

根據(jù)DOE數(shù)據(jù)披露，生產(chǎn)一輛氫燃料電池汽車，燃料電池系統(tǒng)成本要占到64%。而一套氫能源車的動力總成價(jià)格，逼近20萬。

綜上來看，或許配套建設(shè)還能指望著廟堂來解決。但是如果生產(chǎn)成本不降，市場擴(kuò)張也基本免談。

但生產(chǎn)成本怎么降？

第一，等待技術(shù)逐漸成熟，這個(gè)絕不是一蹴而就的；

第二，規(guī)?；a(chǎn)，攤薄單位成本。

那么悖論出現(xiàn)了，成本不降，銷量上不去。而銷量上不去，成本下不來。

2.價(jià)格戰(zhàn)蠶食利潤

而即便，樂觀假設(shè)，未來加氫站配套已經(jīng)不成問題（話說現(xiàn)在充電樁都還不太夠用），生產(chǎn)成本也已經(jīng)下降了。再來想想，這個(gè)錢是不是真的那么好賺？

億華通繞不開的第一個(gè)問題，就是與國際技術(shù)水平的差距。而國內(nèi)企業(yè)，濰柴動力和廣東國鴻，都已經(jīng)拿到了巴拉德中國境內(nèi)技術(shù)。

來源：中國汽車工業(yè)信息網(wǎng)，國海證券研究所

再假設(shè)，億華通靠上市回血，能夠有足夠的資金實(shí)力進(jìn)行研發(fā)，實(shí)現(xiàn)技術(shù)反超。但是在競爭愈演愈烈的情況下，整個(gè)行業(yè)也很有可能陷入價(jià)格戰(zhàn)。

對行業(yè)來講，價(jià)格戰(zhàn)會倒逼企業(yè)降成本，降成本會促進(jìn)終端市場需求增加。這是積極的發(fā)展方向。但對置身其中的企業(yè)而言，價(jià)格戰(zhàn)只會蠶食利潤空間。

三、愚公移山，需要數(shù)年

2020年底，廟堂制定的是2030-2035年，保有氫燃料電池車100萬輛的目標(biāo)。然而本次《規(guī)劃》就只給出了2025年5萬輛的短期目標(biāo)。

從這種變化，其實(shí)也能看出，氫燃料電池車，絕對不是想發(fā)展就能發(fā)展的。

其實(shí)除了前面提到的兩座大山外，燃料電池，甚至整個(gè)氫能產(chǎn)業(yè)，都還存在一個(gè)致命問題，安全儲運(yùn)。由于獨(dú)特的物理性質(zhì)，氫氣容易泄露、容易著火、容易爆炸。

這個(gè)行業(yè)，現(xiàn)在連初期階段都算不上。也難怪絕大多數(shù)企業(yè)都是把它當(dāng)成副業(yè)。這么想想，億華通確實(shí)很有魄力，從2012年起就開始孤注一擲。

只是愚公移山，需要上下游通力合作，而且還得數(shù)年。

注：本文不構(gòu)成任何投資建議。股市有風(fēng)險(xiǎn)，入市需謹(jǐn)慎。沒有買賣就沒有傷害。