5月27日，人民銀行、證監(jiān)會、外匯局聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于進一步便利境外機構(gòu)投資者投資中國債券市場有關(guān)事宜》（簡稱《公告》)，統(tǒng)籌同步推進銀行間和交易所債券市場對外開放，公告自2022年6月30日起施行，標(biāo)志著我國債券市場對外開放進程向前邁出了關(guān)鍵一步。

一、《公告》要點解讀

《公告》按照“一套制度規(guī)則、一個債券市場”原則，從多個方面對境外投資者進入中國債市進行了調(diào)整，以下幾方面尤為值得關(guān)注。

（一）投資范圍擴展至交易所債券市場

根據(jù)《公告》第四條，獲準(zhǔn)進入銀行間債券市場的境外機構(gòu)投資者，可以直接或通過互聯(lián)互通方式投資交易所債券市場。境外機構(gòu)投資者可自主選擇交易場所，其參與投資國內(nèi)債券市場的渠道和交易品種增加。

在此之前，相較于銀行間市場，交易所市場對外開放程度不足。境外機構(gòu)參與交易所債券市場只有合格境外投資者制度（QFII/RQFII）單一渠道，而境外投資者參與銀行間債券市場主要通過直接投資（含QFII/RQFII）和債券通。相比直接投資和債券通渠道，QFII/RQFII模式下市場準(zhǔn)入和審批流程較為復(fù)雜，投資便利性不足，限制了境外投資者參與交易所債券市場的意愿。截至2022年4月，境外機構(gòu)在滬深交易所持有的債券市值合計為884億元，其中公司債持倉規(guī)模為289億元。相比之下，境外機構(gòu)在銀行間市場持有的信用債（包括中票、短融和企業(yè)債）規(guī)模合計為1094億元。

實際上，早在2021年8月，交易所債券市場進一步對外開放的準(zhǔn)備工作就已經(jīng)啟動。2021年8月人民銀行等六部門印發(fā)的《關(guān)于推動公司信用類債券市場改革開放高質(zhì)量發(fā)展的指導(dǎo)意見》明確提出“統(tǒng)籌同步推進銀行間債券市場、交易所債券市場對外開放，統(tǒng)一債券市場境外機構(gòu)投資者準(zhǔn)入和資金跨境管理，共同樹立統(tǒng)一開放的良好形象?！倍硟?nèi)債券市場互聯(lián)互通機制建設(shè)為本次交易所債券市場的對外開放奠定了制度基礎(chǔ)。今年1月，滬深交易所聯(lián)合全國銀行間同業(yè)拆借中心等部門發(fā)布了《銀行間債券市場與交易所債券市場互聯(lián)互通業(yè)務(wù)暫行辦法》，通過兩個市場相關(guān)基礎(chǔ)設(shè)施機構(gòu)連接，便利債券跨市場發(fā)行交易，促進資金等要素自由流動，形成統(tǒng)一市場和統(tǒng)一價格。

盡管交易所市場在規(guī)模體量、成交活躍度等方面不及銀行間市場，但交易所市場也有其獨特優(yōu)勢，例如，近年來可轉(zhuǎn)債、可交換債為代表的附有權(quán)益屬性的債券品種受到市場追捧，可為境外機構(gòu)提供更多資產(chǎn)配置選擇。本次《公告》實施后，境外機構(gòu)的投資范圍進一步拓寬，公司債、可轉(zhuǎn)債等交易所債券品種納入可投范圍，也有助于進一步提升國內(nèi)信用債市場對境外機構(gòu)的吸引力。

表1：銀行間與交易所市場的基本情況比較

數(shù)據(jù)來源：Wind。存量規(guī)模為僅在銀行間市場和僅在交易所市場交易的債券規(guī)模。

（二）簡化入市程序，提升便利性

《公告》簡化了境外機構(gòu)投資者的入市程序。人民銀行有關(guān)負責(zé)人在答記者問中介紹，境外機構(gòu)投資者以法人身份入市。對于擬備案機構(gòu)及已備案機構(gòu)的新增產(chǎn)品，無需再逐只產(chǎn)品備案。對于已備案的產(chǎn)品，在銀行間債券市場既可以保留現(xiàn)有債券賬戶，也可以歸并至法人層面，相關(guān)金融基礎(chǔ)設(shè)施應(yīng)當(dāng)提供非交易過戶服務(wù)。

此外，入市的境外機構(gòu)投資者，可持相關(guān)備案證明文件等材料申請開立證券賬戶后直接投資交易所債券市場，交易所市場合格境外投資者托管行資質(zhì)名單可通過證監(jiān)會網(wǎng)站查詢，也可以通過互聯(lián)互通方式投資交易所債券市場。兩種方式均無需另行辦理備案或?qū)徟掷m(xù)。

在資金劃轉(zhuǎn)方面，《公告》第九條規(guī)定，同一境外機構(gòu)投資者可將其在QFII項下的債券和根據(jù)本公告所投資的債券以非交易過戶等市場監(jiān)管部門認可的方式進行雙向劃轉(zhuǎn)，并可將QFII托管賬戶內(nèi)資金與根據(jù)本公告及相關(guān)規(guī)定開立的資金賬戶內(nèi)資金在境內(nèi)進行雙向劃轉(zhuǎn)。意味著同一境外機構(gòu)投資的債券和資金的非交易過戶雙向劃轉(zhuǎn)范圍，由此前QFII、RQFII和直接投資項下進一步拓展到債券通渠道，將更加便利境外機構(gòu)內(nèi)部的統(tǒng)一管理。

（三）風(fēng)險對沖與被動投資功能增強

根據(jù)《公告》第五條，境外機構(gòu)投資者可以在中國債券市場開展債券現(xiàn)券、債券借貸、以風(fēng)險管理為目的的相關(guān)衍生產(chǎn)品、開放式債券指數(shù)證券投資基金以及其他中國人民銀行、中國證監(jiān)會認可的交易。

隨著境外機構(gòu)持有我國債券的規(guī)?？焖僭鲩L，其管理利率波動風(fēng)險的需求日益強烈?！豆妗穼嵤┮馕吨鴮⒕惩鈾C構(gòu)引入衍生品市場，一方面有望增加境外機構(gòu)的匯率、利率、信用風(fēng)險管理手段，提升其投資國內(nèi)債券的收益穩(wěn)定性，配套的衍生工具也將滿足交易型機構(gòu)多樣化的策略需求。另一方面也有助于豐富衍生品市場的投資者結(jié)構(gòu)，促進我國衍生品市場的對外開放與功能完善。

另一方面，《公告》將開放式債券指數(shù)證券投資基金納入境外機構(gòu)可投資范圍內(nèi)，進一步擴大了境外機構(gòu)投資交易的選擇空間，特別是有助于吸引被動型境外機構(gòu)投資者跟蹤指數(shù)進行投資。Wind數(shù)據(jù)顯示，目前我國開放式債券指數(shù)基金（包括被動指數(shù)型債券基金和增強指數(shù)型債券基金）合計255只，存量規(guī)模合計4338億元，掛鉤指數(shù)多為政策性金融債，也有部分掛鉤國債和地方政府債，與當(dāng)前境外機構(gòu)更偏好國內(nèi)利率債的持倉結(jié)構(gòu)相符。

圖1：2022年4月境外機構(gòu)投資者的持倉結(jié)構(gòu)

二、境外機構(gòu)對人民幣債券的需求有望恢復(fù)增長

自2017年債券通啟動以來，外資流入國內(nèi)債券市場的步伐明顯加快。綜合中債登與上清所的最新數(shù)據(jù)，截至2022年4月末，境外機構(gòu)持有人民幣債券規(guī)模為3.77萬億元，占債券市場托管余額的3.12%，已成為了我國債券市場的重要參與主體。

近期在美元指數(shù)升值、人民幣對美元匯率貶值、中美利差倒掛等多重因素的影響下，境外機構(gòu)流入國內(nèi)債券市場的速度較前期明顯放緩。2月份以來，境外機構(gòu)投資者已連續(xù)三個月減持人民幣債券，累計減持規(guī)模逾3000億元。

在外資階段性流出壓力抬升的背景下，《公告》的發(fā)布體現(xiàn)出監(jiān)管層面加快債券市場對外開放的決心，特別是推動交易所市場對外開放等一系列制度安排，將促進國內(nèi)債券市場形成全方位的統(tǒng)一對外開放格局，為境外機構(gòu)提供更為友好、便利、高效的投資環(huán)境，有利于穩(wěn)定和提振市場信心，進一步挖掘境外機構(gòu)對人民幣債券的配置需求。

圖2：境外機構(gòu)投資者的持倉規(guī)模變化

盡管短期內(nèi)境外機構(gòu)持有人民幣債券的規(guī)模將經(jīng)歷波動，但隨著疫情得到控制，國內(nèi)經(jīng)濟逐步企穩(wěn)，海外市場開始交易衰退預(yù)期，中美宏觀經(jīng)濟與貨幣政策周期的錯位程度趨緩，短期擾動因素或?qū)⒅鸩较?。而且，從長期來看，以下兩方面因素將支撐外資回流中國債市。

一是當(dāng)前中國債券已成功納入全球三大主流債券指數(shù)，中長期來看將會帶來被動配置資金的持續(xù)流入。

二是從分散風(fēng)險的角度考慮，中國債券收益率與歐美債券收益率的相關(guān)度較低，受全球風(fēng)險因素的影響相對較小，因而在國際投資組合中能起到較好的風(fēng)險分散作用。隨著基本面因素改善與制度改革紅利的釋放，境外機構(gòu)持有人民幣債券的規(guī)模將重回增長趨勢。

（作者李思琪為某國有大型商業(yè)銀行研究員）