需求面的沖擊，無法解釋2016年以來的產出－物價關系變異。那么供給面是否發(fā)生了什么沖擊？這些沖擊是否可以解釋這種新變化？

一次供給沖擊：去產能帶來的影響

2015年末的中央經(jīng)濟工作會議提出供給側改革以來，去產能政策開始在相關行業(yè)，尤其是一些上游行業(yè)展開。不過，去產能的政策在一定程度上衍生成為去產量，這對上游行業(yè)的供給能力帶來了負面沖擊。這導致，相關行業(yè)產品價格上升的同時，并未伴隨產量的相應擴張。

以煤炭行業(yè)為例：本輪去產能啟動于2016年初。2016年4月，國家發(fā)改委、人社部、國家能源局、國家煤礦安監(jiān)局聯(lián)合發(fā)布 《關于進一步規(guī)范和改善煤炭生產經(jīng)營秩序的通知》，要求全國所有煤礦按276個工作日組織生產。此后，煤炭產量走勢不斷收緊，2016年下半年，國內煤炭供給缺口不斷擴大，煤炭價格快速上漲。

2016年末，北方進入供暖季，煤炭供求缺口的壓力進一步加劇。在此時點上，發(fā)改委于2016年11月放松了煤炭行業(yè)276個工作日的限制，對符合要求的煤企準許其按照330工作日進行生產，并進一步推進中長期合同簽訂，以緩解煤價上漲壓力。由于煤炭價格在2016年末已經(jīng)升至高位，再加上采暖季的結束，2017年初煤炭價格的絕對水平開始回落。不過進入2017年下半年之后，全國煤炭價格又有抬升的跡象。

數(shù)據(jù)來源：國家發(fā)改委、國家統(tǒng)計局、WIND數(shù)據(jù)終端，以及作者根據(jù)新聞資料整理

在上述價格波動過程中，4次中央環(huán)保督察，也對煤炭價格（包括其他能源、化工行業(yè)在內）產生了沖擊。4次環(huán)保督察的時間分別為：2016年7月中旬至8月，2016年11月末到12月末，2017年4月末到5月末，2017年8月初至9月初。4次環(huán)保督察的立案調查或處罰數(shù)量分別為2587件、6310件、8687件、2115件，拘留人數(shù)分別為284人、265人、405人、146人。其他整治措施還包括辦理案件、關停整改、問責等內容。

在去產能政策、環(huán)保督察措施的影響下，實際上煤炭產量受到了限制。在總需求擴張回暖的情況下，煤炭價格猛漲。2016年上半年，全國電煤價格水平大致處于320元/噸的水平。在2016年末，這一價格已經(jīng)突破530元/噸。2017年上半年，價格穩(wěn)中有降，但下半年又開始有所上升。與之相對應，2016年全年，全國煤炭企業(yè)主營業(yè)務收入下降1.6%，但是利潤卻大幅上升224%。2017年1至8月，煤炭企業(yè)主營業(yè)務收入增速轉正，實現(xiàn)了36%的增速，但是利潤卻更是猛增了955%。

煤炭價格的大幅變化，會通過動力煤、燃料煤等渠道向中、下游行業(yè)傳遞。除了煤炭行業(yè)之外，還有一些礦產、化工行業(yè)也面臨類似情況，但是一般的制造業(yè)則面臨完全不同情況。

去產能背景下的行業(yè)PPI分化

分析2017年8月的數(shù)據(jù)，可以觀察到：39個工業(yè)細分行業(yè)的PPI同比增速，出現(xiàn)了明顯的分化。

首先，12個行業(yè)的PPI增速高于工業(yè)部門整體的PPI增速（6.3%）。這12個行業(yè)當中，有8個行業(yè)為礦產資源的開采、冶煉和加工行業(yè)，另有2個行業(yè)為化工類行業(yè)。其中，漲幅最高的煤炭開采和洗選業(yè)，其PPI同比漲幅達到32.1%，漲幅第二的黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè)（鋼鐵行業(yè)），其PPI同比漲幅為29.1%。

另外的27個行業(yè)，其PPI同比增速則低于工業(yè)部門的整體增速（6.3%）。這些行業(yè)主要涉及家電、家具、紡織、皮革、食品、醫(yī)藥、娛樂用品等輕工業(yè)，也包括機械儀表、汽車制造等制造業(yè)。其中，有24個行業(yè)PPI同比增速低于3%、19個行業(yè)PPI增速低于2%、11個行業(yè)PPI增速低于1%、6個行業(yè)PPI增速等于或低于0%。

數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局，WIND數(shù)據(jù)終端。

39個工業(yè)細分部門的PPI增速出現(xiàn)了嚴重分化，這意味著：第一，本輪PPI增速上升，主要發(fā)生在礦產資源開采、冶煉和加工行業(yè)，以及化工行業(yè)。這些行業(yè)基本以重工業(yè)為主。

第二，其他中下游工業(yè)部門的PPI增速較低，絕大部分都低于3%。這些行業(yè)以輕工業(yè)、或機械設備、交通運輸工具為主。

第三，以重工業(yè)為主的上游原材料價格上升明顯，而輕工業(yè)和機器設備為主的下游企業(yè)的產成品價格上升幅度有限，這意味著上游企業(yè)利潤有了顯著改善的同時，下游企業(yè)的利潤壓力仍然較大。

第四，對于PPI增速等于或低于0的6個行業(yè)而言，在面臨著原有的債務－通縮循環(huán)的壓力同時，還進一步面臨著原材料成本上升的壓力。

二次供給沖擊：市場結構變化帶來的影響

另一股力量，是市場自發(fā)地在工業(yè)部門實現(xiàn)了產能出清，工業(yè)部門的產能從爆發(fā)期過渡到平穩(wěn)期。

自2010年以來，中國的工業(yè)部門增速已經(jīng)出現(xiàn)持續(xù)收縮。對標其他高收入國家的歷史經(jīng)驗，中國的工業(yè)化高峰期已過，從制造業(yè)到服務業(yè)的經(jīng)濟結構轉型勢不可當。工業(yè)部門增速收縮是總產能增速下降、但產品質量提高過程，也是產業(yè)集中度提高過程。這個過程并非線性均勻發(fā)生，而是積聚力量后猛然爆發(fā)，然后進入新的平穩(wěn)期。

2011年至2015年是工業(yè)部門產能出清的爆發(fā)期，工業(yè)品價格大面積持續(xù)下跌、大量企業(yè)破產、大量產能被淘汰，產業(yè)集中度也在快速提升。爆發(fā)期過后，工業(yè)部門產能和產品質量調整到了新的階段，產能出清實現(xiàn)了從爆發(fā)期到平穩(wěn)期的切換。

另外，在2015年之后，具體地是2016年至今，供給側改革的去產能、環(huán)保督察等措施，又在較短的時期內，進一步強化了市場集中度的提升。2015年及之前的市場主導的自發(fā)集中度提升，以及2016年以來政策干預主導下的市場集中度提升，都使得市場結構發(fā)生了較為顯著的改變。

數(shù)據(jù)來源：WIND數(shù)據(jù)終端，中國煤炭工業(yè)協(xié)會，海通證券研究所（姜超、于博，2017）。

這里仍以煤炭行業(yè)為例：最大2家企業(yè)對應的市場集中度，從2010年的13.4%提高到了2015年的15.9%，并進一步提升至2017年初的18%。最大4家企業(yè)口徑的集中度，從2010年的17.7%提升到了2015年的24.2%，并進一步提升至2017年初的26.3%。最大10家企業(yè)口徑的市場集中度，從2010年的28.3%提升至了2015年的41.7%，并在2017年初上升至43.4%。整體上，在6年多時間中，上述3個口徑的市場集中度分別提高了4.6、8.5、15個百分點。與歐美發(fā)達國家相比，這一市場集中度水平并不算高，但從縱向來看變化顯著。

除了煤炭行業(yè)之外，化工、水泥、挖掘機等中上游行業(yè)也顯示出類似特征。同一時期，鋼鐵行業(yè)市場集中度的變化是個例外，不過其在2016年也出現(xiàn)了穩(wěn)中有升。

在市場集中度提升、產能出清進入平穩(wěn)期以后，工業(yè)部門在整體上不會再次大幅、快速增加產能。世界上從制造到服務轉型成功的經(jīng)濟體，工業(yè)部門增速再也沒有長期地超出過GDP增速，這背后是發(fā)展階段的力量。中國也不例外。從趨勢上看中國主要工業(yè)品的需求收入彈性都小于1且在下降通道當中。某一段時間的工業(yè)部門反彈不過是下降通道中的插曲。

三種力量交織：溫和增長伴隨價格快速上升

正向需求沖擊帶動了經(jīng)濟活動回暖、去產能對供給能力造成了一次沖擊、市場結構變化給供給面造成了二次沖擊。這三股力量同時交織在一起會怎么樣？

一股力量，正向需求沖擊，帶來的是需求曲線向右移動（從D到D'）。僅依靠這個力量，我們將會看到價格和產量雙雙同步上漲。

另一股力量，行政去產能帶來的供給面沖擊，將影響到供給曲線向左移動（從S到S'）。煤炭和鋼鐵都是重要的上游產品，這些行業(yè)調整也會影響到下游企業(yè)的供給曲線變化。

第三股力量，產能出清進入平穩(wěn)期，市場集中提升和產品質量提升，對供給面造成二次沖擊。這帶來的是供給曲線更加陡峭（從S'到S''）。在此情況下，給定價格的上漲幅度，企業(yè)擴大供給的幅度將非常有限，或者給定價格下降企業(yè)愿意減少的供給下降。市場自發(fā)的工業(yè)部門產能出清從爆發(fā)期到平穩(wěn)期，市場留存下來的企業(yè)數(shù)量下降，效率高規(guī)模大的企業(yè)占據(jù)的市場份額上升（定價能力更強），即便是留下來企業(yè)在前幾年的優(yōu)勝劣汰廝殺中資產負債表也已經(jīng)難看。這種格局下，即便面臨周期性需求回暖，企業(yè)應對措施是提價（或者減少降價）和修復資產負債表，而不會繼續(xù)擴大產能（張斌，2017）。

相關參考文獻：

張斌：《當前經(jīng)濟運行中的三股力量》，中國金融四十人論壇討論稿，2017年9月10日。http://www.cf40.org.cn/plus/view.php?aid=2364

姜超、于博：《黑暗中尋找光明——周期性行業(yè)集中度測算與展望》，海通證券研究所研究報告，2017年5月25日。

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