“我們相信中國(guó)，也致力于繼續(xù)在中國(guó)投資，股市和債市我覺(jué)得都是非常有吸引力的。”3月18日，橡樹(shù)資本聯(lián)席董事長(zhǎng)及聯(lián)席創(chuàng)始人霍華德·馬克斯（Howard Marks）表示，20多年來(lái)他一直在幫助中國(guó)客戶投資中國(guó)股市，目前客戶數(shù)量、資管規(guī)模都在增長(zhǎng)，并將繼續(xù)此類投資。

馬克斯是在“全球財(cái)富管理論壇2023年會(huì)：以高水平開(kāi)放應(yīng)對(duì)全球變局”上，與全球財(cái)富管理論壇執(zhí)委會(huì)主席、清華大學(xué)經(jīng)管學(xué)院院長(zhǎng)白重恩對(duì)話時(shí)做出上述表述的，兩人還就全球通脹、貨幣政策、硅谷銀行暴雷和金融風(fēng)險(xiǎn)等問(wèn)題進(jìn)行了探討。

美聯(lián)儲(chǔ)今年加息或約100BP，資產(chǎn)價(jià)格不會(huì)再大幅下降

當(dāng)前，全球通脹達(dá)到了40年來(lái)的最高水平，包括美國(guó)在內(nèi)的很多發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的貨幣政策發(fā)生了轉(zhuǎn)向，此前一直寬松的貨幣政策發(fā)生了巨大變化。該如何看待這樣的變化及其影響？當(dāng)前全球正處于怎樣的經(jīng)濟(jì)周期中？

馬克斯在回應(yīng)白重恩上述問(wèn)題時(shí)表示，投資環(huán)境與經(jīng)濟(jì)環(huán)境正在發(fā)生轉(zhuǎn)變，但不一定要強(qiáng)調(diào)宏觀方面的轉(zhuǎn)折點(diǎn)。20世紀(jì)80年代的時(shí)候，銀行貸款利率高達(dá)22%，而在四十年后，2022年貸款利率則約為2%，這2000基點(diǎn)的利率下降是過(guò)去幾十年來(lái)發(fā)生的最重要變化，也給投資者創(chuàng)造了很大的盈利空間，有越來(lái)越多的資產(chǎn)提供，對(duì)借款人來(lái)說(shuō)也有更多的錢可以貸款。

據(jù)馬克斯說(shuō)，上世紀(jì)七八十年代，全球通脹水平還比較低，很多國(guó)家的貨幣政策也非常寬松，對(duì)商業(yè)經(jīng)營(yíng)者、資產(chǎn)所有者是如此，對(duì)借款人也同樣如此。2009年金融危機(jī)之后，美聯(lián)儲(chǔ)將利率維持在了前所未有的低水平，使得獲得融資非常容易，市場(chǎng)對(duì)整體投資也非常有信心，這樣的環(huán)境從2009年延續(xù)到了2021年，很多人寄希望于寬松的貨幣政策可以應(yīng)對(duì)新冠疫情帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)影響。與此同時(shí)，很多投資人在銀行賬戶上還“躺著”很多錢，而供應(yīng)鏈的落后導(dǎo)致了太多錢去追逐少量商品，于是就出現(xiàn)了高通脹。

馬克斯談道，2021年開(kāi)始，市場(chǎng)發(fā)生了一些變化，對(duì)資產(chǎn)所有者來(lái)說(shuō)，他們?nèi)鄙俑玫挠臻g，而對(duì)借款人來(lái)說(shuō)，融資變得更難了，出現(xiàn)了更多破產(chǎn)者，這都是整個(gè)環(huán)境發(fā)生的一些最重要的變化。從戰(zhàn)略角度上講，2009年到2021年的低利率環(huán)境當(dāng)前已經(jīng)不再適用，當(dāng)前的宏觀環(huán)境已經(jīng)發(fā)生了改變。在金融市場(chǎng)上，利率水平會(huì)對(duì)于資產(chǎn)的價(jià)格產(chǎn)生很大的影響，2022年股票市場(chǎng)和債券市場(chǎng)的表現(xiàn)都出現(xiàn)了歷史上倒數(shù)第二差的狀況。

談及2023年的全球金融市場(chǎng)，馬克斯認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)今年不會(huì)降息，而是還會(huì)繼續(xù)加息，會(huì)保持比較溫和的、循序漸進(jìn)的加息過(guò)程，直到通脹結(jié)束或通脹進(jìn)入尾聲。更高的利率也就意味著更低的資產(chǎn)價(jià)格，資產(chǎn)價(jià)格下降的情況或有可能還會(huì)繼續(xù)。2022年美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)施了有史以來(lái)最大規(guī)模的加息，9個(gè)月之間加息450個(gè)基點(diǎn)。馬克斯預(yù)測(cè)，今年美聯(lián)儲(chǔ)的加息規(guī)模會(huì)在100個(gè)基點(diǎn)左右，

“去年加息是4.5個(gè)點(diǎn)，今年是1個(gè)點(diǎn)，所以這對(duì)于整個(gè)資產(chǎn)價(jià)格負(fù)面的影響會(huì)非常大，整個(gè)資產(chǎn)的價(jià)格會(huì)非常的高。如果看一下標(biāo)普500，市盈率已經(jīng)到了18%-19%，之前平均大概是15%-16%，所以這是非常高的一個(gè)水平了?！痹隈R克斯看來(lái)，該水平雖然很高，但還不至于瘋狂。

馬克斯指出，現(xiàn)在正常的一個(gè)預(yù)期，資產(chǎn)的價(jià)格會(huì)下降，但不會(huì)下降到非常大的幅度。他不認(rèn)為整個(gè)宏觀的預(yù)期意味著其他機(jī)構(gòu)需要完全地打亂現(xiàn)在的這種投資的布局。投資的品類可能會(huì)有一些變化，總體的風(fēng)險(xiǎn)偏好可能并不會(huì)有太大的變化。

馬克斯分析稱，當(dāng)前的利率對(duì)股市并不是那么有利，同時(shí)借錢也沒(méi)有此前那么容易了，他認(rèn)為應(yīng)該尤其關(guān)注貸款這件事，目前他主要投資高收益市場(chǎng)、債券，尤其是投資級(jí)以下的債券。一年前這些債券的收益率大概是4.5%，而目前收益率已經(jīng)回升到了9%?？紤]到客戶目標(biāo)收益率為5%-7%，即使部分債券存在潛在違約可能，或有其他費(fèi)用問(wèn)題，這個(gè)回報(bào)率也是非常好了。此外，在私有信貸方面的可能有超過(guò)10%甚至更高的收益率。

硅谷銀行暴雷事件并不常見(jiàn)，不會(huì)產(chǎn)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)

近期，硅谷銀行破產(chǎn)引發(fā)關(guān)注。白重恩同樣在對(duì)話中提出了相關(guān)的問(wèn)題：“如果說(shuō)利率繼續(xù)上行，即便說(shuō)上行的幅度放緩，它是否會(huì)對(duì)于整個(gè)的銀行業(yè)產(chǎn)生更加廣泛的影響？這種影響是否會(huì)波及到經(jīng)濟(jì)的其他部門？或者說(shuō)對(duì)整個(gè)的金融市場(chǎng)產(chǎn)生影響？”

對(duì)此，馬克斯表示，他們把太多的雞蛋都放到了一個(gè)籃子里。比如硅谷銀行，存款人有非常多的現(xiàn)金，他們把很多的現(xiàn)金都存到了銀行里面，不需要借錢。在硅谷銀行里面存款很多，但是需求又很弱，在這樣的情況下，儲(chǔ)戶對(duì)于現(xiàn)金的投資量就非常大，銀行可能會(huì)投資于一些比如抵押貸款或者其他的產(chǎn)品。通常情況下，如果說(shuō)僅僅是由于加息，銀行不會(huì)碰到這么大的麻煩。但是，硅谷銀行有一個(gè)主要的錯(cuò)誤，就是銀行的管理層投資于非常長(zhǎng)期的債券?！耙?yàn)楝F(xiàn)在整體的債券收益率是在下降的，但是他們投資的債券的期限非常地長(zhǎng)，而且投資的時(shí)機(jī)也不對(duì)。”

“在2020年還有2021年，在美聯(lián)儲(chǔ)剛剛開(kāi)始快速加息之前，他們投了這些長(zhǎng)期的債券?！瘪R克斯表示，看上去這樣的資產(chǎn)負(fù)債表是比較安全的，很多都是投資于抵押貸款，還有長(zhǎng)期的債券等等。而隨著利率的上行，硅谷銀行開(kāi)始承壓，承受了巨大的損失，尤其是他們整個(gè)債券的投資。硅谷銀行的這些客戶，聽(tīng)到傳聞之后很快就相互傳播，大家就開(kāi)始擠兌。

馬克斯稱，任何一個(gè)銀行都沒(méi)有辦法在突然之間有這么多的現(xiàn)金來(lái)應(yīng)對(duì)這樣的擠兌，所以他們必須要把他們的債權(quán)都賣出去。這種傳聞一傳十、十傳百，于是變成了不可承受之重。

盡管硅谷銀行破產(chǎn)引發(fā)了全球關(guān)注，但這并不是非常常見(jiàn)的案例，馬克斯表示，他并不認(rèn)為硅谷銀行事件會(huì)引起一系列的漣漪效應(yīng)或者說(shuō)產(chǎn)生系統(tǒng)性的影響。

“全球金融危機(jī)主要是抵押貸款和抵押貸款支持證券出現(xiàn)了問(wèn)題，這個(gè)是有欺詐性的。銀行放了很多錢到這些高杠桿的結(jié)構(gòu)性投資工具當(dāng)中。（當(dāng)前）我們的經(jīng)濟(jì)和金融體系沒(méi)有類似的情況，所以我認(rèn)為這次不會(huì)重復(fù)歷史?！瘪R克斯表示，2009年金融危機(jī)之后，特別是2020年經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇以來(lái)，金融系統(tǒng)在控制整個(gè)體系防沖擊方面做得很好，現(xiàn)在的問(wèn)題要少于過(guò)去，而美聯(lián)儲(chǔ)又能夠更強(qiáng)有力的控制這些問(wèn)題，因此他并不擔(dān)心系統(tǒng)性的風(fēng)險(xiǎn)。