三大航空央企物流板塊混改落地后，即將齊聚A股。

近日，中國國際貨運航空股份有限公司（以下簡稱“國貨航”）更新招股書。國貨航的深交所主板IPO申請書已獲受理，保薦機構(gòu)為中信證券。

此次提交的招股書，主要更新了2022年的年度經(jīng)營數(shù)據(jù)，2022年國貨航業(yè)績整體呈同比下滑，2022年國貨航營業(yè)收入227.85億元，同比下降約4.9%；歸母凈利潤為30.81億元，同比下降28.4%；主營業(yè)務(wù)毛利率為20.03%，同比下降22.21%。

受益于國家政策支持，近年來我國航空物流行業(yè)處于快速發(fā)展的黃金窗口期。據(jù)悉，三大航空央企的貨運改革于2017年起相繼落地后，便開啟上市規(guī)劃，其中東航物流（601156.SH）首當(dāng)其沖，已于2021年6月完成A股上市。去年11月30日，南航物流向中國證券監(jiān)督管理委員會廣東監(jiān)管局提交了上市輔導(dǎo)備案申請材料。今年3月28日晚間，南方航空公告，擬分拆南航物流至上交所主板上市。

國際收入占比八成，營業(yè)利潤面臨同比下滑50%以上的風(fēng)險

近三年，國貨航年營收均超百億元，年凈利潤均超30億元，2020年至2022年，國貨航營業(yè)收入分別為182.51億元、239.58億元和227.85億元，凈利潤分別為32.92億元、43.05億元和30.84億元，歸母凈利潤分別為32.89億元、43.03億元以及30.81億元，主營業(yè)務(wù)毛利率分別為25.05%、25.75%以及20.03%。

隨著國貨航盈利水平的穩(wěn)步提升以及股東增資款到位，公司權(quán)益大幅增加，過去三年資產(chǎn)負債率大幅下降，分別為40.86%、25.33%以及10.59%。

近三年國貨航主要財務(wù)數(shù)據(jù)

近三年國貨航主要財務(wù)數(shù)據(jù)

而對于國貨航業(yè)績數(shù)據(jù)先增后降，招股書介紹稱，一方面，因客機腹艙運力減少、海運港口停擺、鐵路運輸網(wǎng)絡(luò)遭受沖擊等因素導(dǎo)致全球供應(yīng)鏈體系遭到破壞，航空貨運價格水平上升；另一方面，受全球各國采取的經(jīng)濟刺激政策影響，全球貿(mào)易總額在2020年第二季度降至低點后持續(xù)復(fù)蘇，行業(yè)下游需求強勁，由此帶來航空貨運運量的增加。2022年以來，一方面因全球航空運力增加，進而導(dǎo)致航空貨運價格水平出現(xiàn)下滑；另一方面，受全球主要經(jīng)濟體經(jīng)濟增長放緩、俄烏沖突等重大不利事件影響，航空貨運需求有所下降。

疫情三年，國貨航營收及凈利潤整體表現(xiàn)亮眼。而國貨航也在招股書中提及未來業(yè)績下滑可能超過50%的風(fēng)險。

招股書介紹，未來，隨著航空業(yè)逐步進入常態(tài)化運營，航空貨運的運力供給逐漸好轉(zhuǎn)，運價可能逐步回落；同時，航油價格受戰(zhàn)爭沖突、政治因素、供需變化等復(fù)雜外部環(huán)境影響可能大幅波動，會導(dǎo)致營業(yè)成本相應(yīng)變化，若上述單一風(fēng)險因素出現(xiàn)較大程度的變化，或諸多風(fēng)險同時集中釋放，可能導(dǎo)致上市當(dāng)年營業(yè)利潤較上一年度下滑50%以上的風(fēng)險。

國貨航目前已發(fā)展成為國內(nèi)主要的航空物流服務(wù)提供商之一，主營業(yè)務(wù)可分為航空貨運服務(wù)、航空貨站服務(wù)、綜合物流解決方案三大板塊。其中，航空貨運服務(wù)營收占比在七八成左右。在2020年、2021年和2022年，國貨航航空貨運服務(wù)收入分別為150.34億元、186.78億元和166.98億元。

近三年國貨航主營業(yè)務(wù)各板塊收入

國貨航依托全貨機、客機貨運向客戶提供航空物流服務(wù)。數(shù)據(jù)顯示，過去三年，國貨航全貨機數(shù)量保持不變，客機腹艙數(shù)量有所增加，航空運力水平整體保持穩(wěn)定。而貨郵周轉(zhuǎn)量、貨郵運輸量均呈現(xiàn)先增長后下降的變化趨勢，主要是受下游需求變化、運輸貨物類型不同等因素影響。

近三年國貨航運力及航空貨運服務(wù)的主要服務(wù)能力情況

國貨航、東航物流、南航物流為我國航空物流市場主要的市場參與者，在貨郵運輸量以及貨郵周轉(zhuǎn)量上規(guī)模也相類似。在貨郵運輸量（每一航段貨物、郵件運輸?shù)闹亓恐停┥希?020年和2021年三家公司的份額均超五成；貨郵周轉(zhuǎn)量（每一航段貨物、郵件重量與該航段距離的乘積之和）方面，市場份額共計均超七成。

其中，2020年以及2021年，國貨航在貨郵周轉(zhuǎn)量市場份額僅次于南航物流，排名第二。在貨郵周轉(zhuǎn)量方面，國貨航在2020年僅次于南航物流，排名第二，在2021年排名第三。

三家公司主要生產(chǎn)經(jīng)營指標(biāo)

值得注意的是，過去三年，國貨航國際收入占比在八成上下，且比例逐年提升。招股書表示，主要由于公司航空貨運航線以國際航線為主，客戶多為SCHENKER、DGF、康捷空等國際貨代公司或者蘋果公司等跨國企業(yè)。隨著公司與上述客戶合作規(guī)模的不斷擴大，境外收入占比也逐年增加。

近三年國貨航地區(qū)收入數(shù)據(jù)

此外，作為以航空運輸服務(wù)為核心的綜合物流服務(wù)商，航油成本是最為重要的成本支出之一。具體來看，2020年至2022年，國貨航航油費分別為12.65億元、19.1億元以及31億元，占主營業(yè)務(wù)成本的比重分別為9.28%、10.76%以及17.06%。航油費的增速分別為-22.34%、50.91%以及62.33%，航油采購均價為2937.66元/噸、4214.3元/噸、7379.22元/噸。

為應(yīng)對航空煤油價格持續(xù)上漲的趨勢，國貨航在招股書中表示，主要通過收取燃油附加費以部分轉(zhuǎn)嫁航油價格上漲風(fēng)險、選取價格優(yōu)惠的供應(yīng)商來降低航油采購成本。

和國際大型物流集成商相比實力仍存差距，計劃擴充機隊規(guī)模

據(jù)招股書介紹，國貨航前身為中國國際貨運航空有限公司，于2003年3月3日成立，由國航公司、中信泰富、首都機場集團共同投資建立注冊資本為22億元。2022年6月22日，整體變更設(shè)立“中國國際貨運航空股份有限公司”，法定代表人為鄭保安。

股權(quán)結(jié)構(gòu)方面，國貨航共有7個控股股東，中國航空資本持股45%、菜鳥供應(yīng)鏈持股15%，國泰貨運持股12.24%，朗星公司持股11.75%；深國際持股10%，杭州雙百持股5%，天津宇馳持股1%。

國貨航股權(quán)結(jié)構(gòu)圖

其中，中航集團持有中國航空資本100%股權(quán)，并通過中國航空資本間接持有發(fā)行人45%股份，為發(fā)行人的實際控制人。

國務(wù)院國資委持有中航集團90%股權(quán)，全國社會保障基金理事會持有中航集團10%股權(quán)，中航集團是中央直屬的特大型國有航空運輸集團公司，自身不參與或從事具體業(yè)務(wù)，與國貨航主營業(yè)務(wù)不存在關(guān)系。中航集團去年營收為867.39億元，凈虧損149.46億元。

此次IPO方面，招股書介紹，國貨航發(fā)行前總股本106.9億股，本次擬申請發(fā)行人民幣普通股不超過18.86億股，預(yù)計募集資金65.06億元，將全部用于主營業(yè)務(wù)相關(guān)的項目，其中飛機引進及備用發(fā)動機購置項目預(yù)計使用55.58億元，綜合物流能力提升建設(shè)項目預(yù)計使用5.35億元，信息化與數(shù)字化建設(shè)項目預(yù)計使用4.14億元。

除了航空物流企業(yè)外，我國航空物流行業(yè)的市場參與者主要還包括FedEx、UPS、DHL等全球龍頭跨國企業(yè)物流集成商。招股書也指出，國貨航作為載旗航空物流企業(yè)，與上述國際大型物流集成商相比，在資本實力、融資渠道、商業(yè)模式、網(wǎng)絡(luò)布局、運力資源、品牌影響力等方面仍存在一定差距。

其中，招股書中提及，目前我國航空物流市場基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)水平薄弱，其中，在主體服務(wù)能力上，截至2021年末，我國僅有198架全貨機，僅占全行業(yè)運輸飛機期末在冊架數(shù)的4.9%，航空貨運在較大程度上仍依賴于客機腹艙運輸，而僅美國航空物流巨頭FedEx在2021年3月末就擁有約680架全貨機。

此外，在基礎(chǔ)保障能力方面，招股書提及，我國大多數(shù)機場貨運基礎(chǔ)設(shè)施投入程度不夠，設(shè)計理念相對滯后，貨運保障能力不強，特別是在醫(yī)藥、冷鏈生鮮等專貨運輸保障上，以及專業(yè)性的貨運機場領(lǐng)域的短板較為突出，多數(shù)樞紐機場貨運航班白天時刻獲取難度較大等。

截至2022年末，國貨航自主運營主要執(zhí)飛洲際航線的全貨機15架，國航股份及其控股公司合計運營客機762架飛機。招股書還指出，未來，隨著機隊規(guī)模的擴充，國貨航航空貨運能力將得到提升，市場占有率有望進一步提高。未來還將積極布局高端制造業(yè)、跨境電商、冷鏈物流等細分市場，打造具有全球競爭力，集“采運銷”能力于一體的世界一流全鏈條航空物流綜合服務(wù)商。