“大部分投向生物醫(yī)藥的機構都處于躺平或者半躺平的狀態(tài)！”一位醫(yī)藥行業(yè)投資人忍不住感嘆道，上半年生物醫(yī)藥賽道的市場情緒，如此寒冷。

澎湃新聞根據清科公布的數據統(tǒng)計，2023年上半年生物醫(yī)藥賽道的投資，僅有2021年同期的42%。在投資金額大幅縮水的同時，機構的投資策略也發(fā)生轉變。澎湃新聞了解到，有的機構等待好項目估值“打折”，有的機構在尋找自我造血能力更足的企業(yè)，有的機構則是通過抱團投資，加大資金量，同時分攤市場風險。

不過，寒冬之下，部分細分領域仍然炙手可熱，如ADC（抗體偶聯(lián)藥物）賽道，出現(xiàn)國際大藥廠搶項目的局面。

“好項目不少，依舊難投”

“我們通過現(xiàn)場拜訪、電話溝通，一周就能看20多個項目，如果包括BP（商業(yè)計劃書）在內，粗算之下，我們上半年大概就看了500多個項目，真正投的項目只有三四個?！钡ぢ促Y本生物醫(yī)藥合伙人李潔在接受澎湃新聞采訪時強調道，“我們做早期投資的機構，其實并不受行業(yè)周期性的影響，今年上半年我們投出三四個項目，已經是出手次數較多的機構。”

另一位業(yè)內人士也向澎湃新聞表達了類似的觀點，并表示“圈內上半年一個項目都沒有投的機構并不少”。這位業(yè)內人士無奈地向澎湃新聞說道，今年上半年生物醫(yī)藥賽道遇冷后，機構內部也在大浪淘沙，“行業(yè)里一些醫(yī)療方面的基金，已經很久沒有動態(tài)，關門的基金可能也不在少數。平時一塊看項目的投資人，前兩天問起他們在哪個場合活動，結果對方告訴我已經換了份工作?！?/p>

投資人表示，項目難投并非是好項目“稀缺”。

“如果按照往年的投資眼光來看，其實整個市場擁有一堆好項目，不少項目估值便宜，團隊不錯，管線也很具有吸引力，但是再好的項目，對投資人而言，也都擔心商業(yè)化的問題?！崩顫嵮a充道。

行業(yè)遇冷之后，機構的投資策略也發(fā)生了諸多變化?！爱斍暗沫h(huán)境下，我們對項目的選擇上會更加挑剔一些。”在2023清科·南通寶月湖投資人大會上，上市公司伊利集團旗下的產業(yè)CVC、健瓴資本創(chuàng)始管理合伙人包勝直言，無論從項目的財務收益還是對項目未來的預期上，他們的風格可能趨向保守。

遠翼投資醫(yī)療合伙人高穎同樣在2023清科·南通寶月湖投資人大會上表示，今年會在投資階段會做一定占比的調整，“之前我們基金大概會有30%-40%比例，去支持未來現(xiàn)金流有信心的早期企業(yè)。但是今年，則是把目光更多地去專注于擁有自我造血的能力與速度的企業(yè)，也就是說對于未來商業(yè)化的考量、能力和策略會占到我們更多思考的比重?！?/p>

此外，行業(yè)里也會通過抱團投資來分攤風險。

“過去我們在做早期投資，單個項目平均給到三四千萬元的資金，但現(xiàn)在我們覺得不夠。因為如果你想拿到一個很好的臨床結果，比如說臨床一期或者是二期的一些數據，在過去幾千萬就夠了，現(xiàn)在我們覺得一個億，讓企業(yè)在兩年內有足夠的資金支持?！崩顫嵳f道，“為了減少市場風險，我們可能會和其它的投資機構一起抱團投資?！?/p>

醫(yī)藥行業(yè)處于周期底部？

根據清科研究中心歷年來發(fā)布的一季度數據，2021年至2023年，最熱的三大賽道是半導體及電子設備、IT、生物技術/醫(yī)療健康。按投資規(guī)模來看，生物技術/醫(yī)療健康是2021年一季度最活躍板塊，453.55億元的投資金額甚至超過了半導體及電子設備，而半導體及電子設備在2021年一季度的投資金額為419.58億元。2022年及2023年一季度，最活躍賽道均是半導體及電子設備領域，雖然投資案例數與投資金額均有所下降，但2023年一季度的投資規(guī)模依舊維持在300億元以上。

相較之下，生物技術/醫(yī)療健康的投資熱度下滑較快，2022年一季度投資規(guī)模從上一年的453.55億元下降至312.96億元，2023年一季度又進一步下滑至188.33億元。

“從2022年開始，我們每個人都能夠感受到，大部分投向生物醫(yī)藥的機構都處于躺平或者半躺平的狀態(tài)。今年上半年大家希望能有一個快速恢復，但實際上也未達預期?！睒I(yè)內人士說道。

究其“遇冷”原因，投資人不約而同地提到了全球經濟走勢、國內的資本市場環(huán)境。

“醫(yī)藥行業(yè)對金融政策導向性的敏感程度非常高?！蓖断虼蠼】蒂惖赖拿膳?chuàng)投合伙人高航分析道，“只要美元在加息的通道上，全球的醫(yī)藥醫(yī)療投資就一定是減少的，因為整體來說全球生物醫(yī)藥投資的定價權，還在美元基金手里。所以，一旦進入美元加息的周期，整個醫(yī)藥行業(yè)的投資會減少。但是如果說今年下半年美聯(lián)儲如果說降息的話，很有可能生物醫(yī)藥領域市場投資會再度繁榮起來?！?/p>

二級市場醫(yī)藥股表現(xiàn)不佳，也影響到一級市場的投融資。其中，港股被視為全球第二大的生物醫(yī)藥公司募資集聚地，恒生綜合行業(yè)指數-醫(yī)療保健業(yè)（HSCIH）今年高點發(fā)生在2023年年初的1月16日，達15137.52；最低點發(fā)生在5月31日，達10143.66；今年以來，HSCIH區(qū)間最大跌幅高達29.18%。

根據Wind公布的行業(yè)市值變化（交易所公布-主板）數據顯示，截至2023年1月醫(yī)療保健行業(yè)總市值近2.56萬億港元，不過，截至2023年5月，總市值已降至1.99萬億港元。

一位業(yè)務方向為基金設立和投融資的律師告訴澎湃新聞記者，原先用資本市場來進行買單的退出，未來可能是難以為繼?！岸壥袌龉乐档箳?，導致投資人退出困難、賺不到錢。也對一級市場的高估值現(xiàn)狀有所顧忌、不敢出手?！痹撐宦蓭熣f道，“尤其是缺乏盈利能力的創(chuàng)新藥企業(yè)，擊鼓傳花很容易傳不下去。”

“現(xiàn)在二級市場只認利潤和現(xiàn)金流，醫(yī)藥市場也是一樣的邏輯。不管你拿出多性感的故事，并承諾藥一旦上市后，能夠掙滿300億元，市場都不會相信。只有當企業(yè)賣出第一個億的時候，市場才會認可。但這第一個億，對99%以上的未上市的產品來說，很可能這一天永遠都不會到來。”康橋資本人民幣基金業(yè)務群首席執(zhí)行官張宏在接受澎湃新聞采訪時說道。

“醫(yī)藥賽道有兩大特征，一是投資的長期性，二是投資總額太大。所以，對于行業(yè)來說，永續(xù)的資金來源將至關重要?！睆埡晗蚺炫刃侣動浾哧U釋道，“中國很大的醫(yī)藥產業(yè)投資中缺位了一個很重要的角色——產業(yè)資本。實際上在美國、歐洲、日本在研發(fā)里投入資金，比如說單個項目達到了幾十億美元，絕大部分是大藥廠通過現(xiàn)有產品的利潤來孵化?！薄拔覀冞^去這么多年是靠社會資本填位，填到今天社會資本有點怕了，發(fā)現(xiàn)這件事情不是社會資本能夠長期填下去的?！?/p>

此外，從長期影響來看，國家在創(chuàng)新藥方面的投入與政策，也加重一級市場的低迷情緒。

從商業(yè)閉環(huán)的出路來說，國內外環(huán)境也有很大的不同。比如在美國市場，創(chuàng)新藥的支付方較多，談判空間較大。而國內創(chuàng)新藥最大的買方是國家醫(yī)保，議價能力和議價空間相對有限?！崩顫嵎治龅馈搬t(yī)藥領域受政策影響非常大，目前不論是醫(yī)保支出還是集采，普惠患者的同時，創(chuàng)新藥企的利潤空間也被大幅壓縮，如果創(chuàng)新藥賣不上好價，相較于前期大規(guī)模的研發(fā)投入，會出現(xiàn)投入產出不足的情況，并進而影響整個行業(yè)的資本投入和可持續(xù)發(fā)展?！?/p>

“我們比較希望未來能夠看到，政府能加大創(chuàng)新藥方面支出?！崩顫嵄硎?，“中國的經濟和政策還是很有彈性的，我們樂觀地估計相關政策會在未來三五年之內有一定的調整。”

拐點何時到來？

“過去4-5年，集采對醫(yī)藥整體行業(yè)產生了非常大的影響，一方面，產品的大幅降價使絕大多數上市公司的業(yè)績受到影響；另一方面，市場對集采的擔心逐步蔓延，對公司未來儲備的產品也產生了集采大幅降價的預期，這使得很多醫(yī)藥行業(yè)的估值體系被打破，導致的結果是相關公司估值和業(yè)績雙殺?！睎|方證券在《醫(yī)藥生物行業(yè)2023年中期策略報告：抓住醫(yī)藥板塊的底部機會》中表示，“站在當下，我們分析發(fā)現(xiàn)集采規(guī)則已經發(fā)生邊際變化，行業(yè)逐漸從集采早期的‘相對不確定性’向‘確定性’轉變，醫(yī)藥估值有望逐步擴張。”

在高航看來，行業(yè)遇冷的底層邏輯，就是因為一級市場包括二級市場的退出不那么賺錢甚至是虧錢。所謂的拐點，在他看來，就是退出預期轉向的節(jié)點?！巴顺龅念A期更加強烈的時候，行業(yè)資本一定會越來越涌入。”

“信心比黃金更重要，近期，我們已經看到較大體量的二級市場主流資金，從新能源賽道回調，流入了醫(yī)療領域?！备吆椒Q。

此外，值得注意的是，雖然醫(yī)藥賽道上半年處于周期性底部，但是在個別細分賽道，依舊保持著投資熱。

李潔也向澎湃新聞介紹到，“比如說ADC（抗體偶聯(lián)藥物）領域，很多大藥企在國內市場找項目，是今年炙手可熱的賽道?！?/p>

澎湃新聞注意到，由于ADC藥物被認為是市場的下一波重磅藥品，近年來該領域大肆吸金。

今年3月13日，輝瑞宣布以每股229美元、共計430億美元的價格，收購ADC龍頭企業(yè)Seagen。按照Seagen前一個交易日172.61美元的收盤價計算，該項并購溢價近33%，令業(yè)界咋舌。

國內ADC相關企業(yè)，也備受全球醫(yī)藥巨頭青睞。

此前被傳收購Seagen的另一家巨頭為默沙東。不過，默沙東卻與A股上市公司科倫藥業(yè)以及其子公司科倫博泰達成了總金額超過百億美元的多項ADC藥物合作，默沙東同時成為科倫博泰的第二大股東。值得注意的是，科倫博泰在2023年1月融資時，投后估值已超100億元。

“現(xiàn)在雖然處于醫(yī)藥投資的底部，但我們依舊長期看好生物醫(yī)藥產業(yè)，我相信未來20年、30年、40年依然是一個向上的周期?！倍辔煌顿Y人在與澎湃新聞交流時說道。