眾所周知，央行的工具箱里五花八門，但最重要的一定是價(jià)格工具。

價(jià)格工具有對(duì)內(nèi)的利率工具，還有對(duì)外的匯率工具。央行最常做的事情就是，通過靈活的價(jià)格工具對(duì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行調(diào)控，對(duì)健康的運(yùn)行形態(tài)進(jìn)行順周期的確認(rèn)，對(duì)失衡的運(yùn)行形態(tài)進(jìn)行逆周期的糾偏。

以利率工具為例，央行既可以通過加息來遏制潛在通脹積累，還可以通過降息刺激經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出缺口的快速?gòu)浐稀Ｖ劣趨R率工具的施用，央行可以選擇固定匯率，也可采用更具彈性的浮動(dòng)匯率。當(dāng)然，由于受到對(duì)手國(guó)政策、經(jīng)濟(jì)的影響，匯率政策的執(zhí)行更為復(fù)雜。

本世紀(jì)以來，更靈活的價(jià)格工具受到各國(guó)央行的青睞。人民銀行也不例外，但中國(guó)的情況更為復(fù)雜。

這是因?yàn)檠胄械膬r(jià)格調(diào)控是基于金融市場(chǎng)化的，沒有市場(chǎng)化或者市場(chǎng)化程度很低，價(jià)格調(diào)控就無從談起。過去這些年，中國(guó)金融漸次自由化，貨幣調(diào)控由數(shù)量工具轉(zhuǎn)向價(jià)格工具，央行邊學(xué)邊練，可以說在飛行中完成了引擎的迭代。

與此同時(shí)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)，對(duì)央行的調(diào)控提出近乎苛刻的要求。根據(jù)丁伯根法則，政策工具的數(shù)量至少要等于目標(biāo)的數(shù)量，而新常態(tài)央行貨幣政策的目標(biāo)可謂繁雜，包括調(diào)結(jié)構(gòu)、穩(wěn)就業(yè)、防通脹、穩(wěn)增長(zhǎng)、維護(hù)金融穩(wěn)定，以及維持國(guó)際收支平衡等等。

那么，央媽是怎樣應(yīng)對(duì)的呢，手法如何？上月，一則“人民幣對(duì)美元中間價(jià)報(bào)價(jià)行重啟逆周期因子”的消息，引起坊間對(duì)央媽“逆周期色彩”的揣測(cè)。其實(shí)如何？我們不妨取一個(gè)較長(zhǎng)的時(shí)段看。

下圖以2012年為初始，觀察近七年來人民銀行對(duì)利率和匯率工具的使用情況。2012年可謂中國(guó)經(jīng)濟(jì)分水嶺式的一年，增速由過去的10%左右臺(tái)階式地降至7%以下，同時(shí)，適齡勞動(dòng)力人口開始凈減少（七年來累計(jì)減少2000多萬）。在增速換擋和人口老化的雙重壓力下，結(jié)構(gòu)調(diào)整勢(shì)在必行。事實(shí)上中國(guó)經(jīng)濟(jì)是在2012年進(jìn)入“新常態(tài)”的，只不過這個(gè)變化要到幾年之后才被官方所確認(rèn)。

注：2018年的GDP增速數(shù)據(jù)截止上半年末，利率和匯率數(shù)據(jù)均截止8月末。

從數(shù)據(jù)看，2012年以來，我國(guó)GDP實(shí)際增速僅在2017年出現(xiàn)短暫回升（較上年微增0.2%），其余時(shí)間均處于下降態(tài)勢(shì)。名義增速也僅在2016年和2017年有所回升。對(duì)此經(jīng)濟(jì)基本面，央行更多采取“順”的態(tài)度，或者說通過價(jià)格工具對(duì)“新常態(tài)”進(jìn)行確認(rèn)和適應(yīng)。

如圖，貨幣市場(chǎng)的關(guān)鍵利率變化曲線和經(jīng)濟(jì)增速曲線在形態(tài)上基本保持了一致。匯率政策也簡(jiǎn)單，利率升，匯率強(qiáng)；利率降，匯率弱。事實(shí)上匯率政策對(duì)“新常態(tài)”的確認(rèn)和適應(yīng)，更快于利率政策，基本在2012年就完成了，所以我們看到匯率和利率僅在2012年出現(xiàn)背離，之后背離很快消失。

由此，新常態(tài)以來的“央媽style”就很清楚了，屬于典型的“基本面決定政策”，所謂“逆周期”的色彩并不明顯。說白了，央行的態(tài)度就是“使市場(chǎng)在資源配置中起決定性作用”，而不是像過去那樣主動(dòng)干涉，通過大水漫灌托起經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的瓢。

當(dāng)然，這個(gè)結(jié)論僅基于過去七年的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，而不表明央媽刻意為之，從一開始就采取這樣的策略。前面也說過，對(duì)于價(jià)格工具，央媽是邊學(xué)邊用的，同時(shí)還要兼顧多重政策目標(biāo)，在不同時(shí)段“相機(jī)抉擇”。

如果這個(gè)邏輯說得通，那么在新常態(tài)新情況不斷涌現(xiàn)的情況下，央行對(duì)于價(jià)格調(diào)控仍然會(huì)采取“走一步看一步”的態(tài)度。而我們對(duì)央媽政策取向的預(yù)判，也大可回到對(duì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行基本面的分析上來，而不必一廂情愿。

畢竟，正如權(quán)威人士所說的，“L”是一個(gè)階段，不是一兩年就能過去的。