作者/星空下的栗子

編輯/菠菜的星空

排版/星空下的韭菜

隨著“顏值即正義”時(shí)代的到來(lái)，身高也備受關(guān)注。當(dāng)然，除了影響形象之外，身高還可能影響孩子未來(lái)的發(fā)展，比如參軍等。

有這樣一種“增高針”，針對(duì)孩子因生長(zhǎng)激素缺乏導(dǎo)致的身材矮小。通過(guò)打針，每年可以長(zhǎng)高10cm！這可以說(shuō)大大緩解了家長(zhǎng)的身高焦慮。

8月16日，以促生長(zhǎng)素為主要在研管線的維昇藥業(yè)再度遞表港交所。2022年11月17日，維昇藥業(yè)曾沖刺港股，但未能在規(guī)定時(shí)間內(nèi)通過(guò)聆訊。

根據(jù)《招股書》，維昇藥業(yè)面向內(nèi)分泌藥物市場(chǎng)，“是一家處于后期階段、臨近商業(yè)化的生物制藥公司”。維昇藥業(yè)目前有三條在研管線，核心管線是隆培促生長(zhǎng)素。

一、累虧超9億，尚未商業(yè)化

根據(jù)維昇藥業(yè)的官網(wǎng)，生長(zhǎng)激素缺乏癥（GHD）是一種由于腺垂體無(wú)法產(chǎn)生足夠生長(zhǎng)激素而引發(fā)的疾病，可分為兒童生長(zhǎng)激素缺乏癥及成人生長(zhǎng)激素缺乏癥。這種疾病可能會(huì)導(dǎo)致無(wú)法達(dá)到理想身高，骨折發(fā)生率顯著提高等問(wèn)題。

《招股說(shuō)明書》顯示，隆培促生長(zhǎng)素在治療病人52周后，病人年生長(zhǎng)速率為10.66cm/年。目前，隆培促生長(zhǎng)素已完成臨床三期，預(yù)計(jì)將于2023年第四季度向國(guó)家藥監(jiān)局提交生物制劑許可申請(qǐng)（BLA）。

生長(zhǎng)激素缺乏癥 圖片來(lái)自維昇藥業(yè)官網(wǎng)

除了隆培促生長(zhǎng)素外，維昇藥業(yè)還有另外兩條管線，分別是針對(duì)軟骨發(fā)育不全的TransCon CNP和針對(duì)甲狀旁腺功能減退癥的帕羅培特立帕肽。這兩個(gè)管線分別處在臨床二期和臨床三期的階段。

在研管線 摘自《招股書》

目前，由于三條管線均尚未進(jìn)行商業(yè)化，因此維昇藥業(yè)并無(wú)收入。

根據(jù)《招股書》，2021年、2022年及2023年前5個(gè)月，維昇藥業(yè)只有銀行利息等其他收入，分別為125萬(wàn)元、576萬(wàn)元和387萬(wàn)元。

由于研發(fā)及行政開支高企等原因，2021年、2022年及2023年前5個(gè)月的凈虧損分別為4.85億元、2.89億元和1.54億元，累計(jì)9.28億元。

利潤(rùn)表 摘自《招股書》

2021年和2022年維昇藥業(yè)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流出均在2億元以上，現(xiàn)金余額也從2021年底8.8億元降至今年5月底的5.2億元。可以說(shuō)，全靠融資續(xù)命。

除了尚未商業(yè)化，筆者還注意到，維昇藥業(yè)的核心產(chǎn)品均來(lái)自股東授權(quán)，是License–in的模式。

二、核心產(chǎn)品來(lái)自股東授權(quán)

公司創(chuàng)始人盧安邦1989年畢業(yè)于臺(tái)北醫(yī)學(xué)大學(xué)藥學(xué)專業(yè)，是一名醫(yī)藥行業(yè)老兵。他曾在武田工作7年，武田中國(guó)在他的領(lǐng)導(dǎo)下，銷售收入增長(zhǎng)了超過(guò)10倍。

在他的操盤下，2018年，維昇藥業(yè)由Ascendis Pharma（ASND.US）和醫(yī)療投資平臺(tái)維梧資本等共同孵化創(chuàng)立。Ascendis Pharma是一家丹麥的醫(yī)藥公司，并已在納斯達(dá)克上市。

根據(jù)《招股書》，維昇藥業(yè)分別就現(xiàn)有的三款產(chǎn)品與Ascendis Pharma訂立三份獨(dú)家許可協(xié)議，獲得相關(guān)產(chǎn)品在大中華區(qū)開發(fā)、生產(chǎn)及商業(yè)化特許權(quán)。維昇藥業(yè)獲得免特許權(quán)使用費(fèi)許可或里程碑付款。同時(shí)，其也向Ascendis Pharma A/S的三家全資附屬公司發(fā)行了共計(jì)4000萬(wàn)股A輪優(yōu)先股作為訂立獨(dú)家許可協(xié)議的對(duì)價(jià)。

與Ascendis Pharma的許可協(xié)議 摘自《招股書》

在之后的B輪融資中，紅杉中國(guó)，奧博資本、夏爾巴等機(jī)構(gòu)也紛紛入局。維昇藥業(yè)兩輪共融資1.9億美元。B輪融資的估值達(dá)到了10.3億美元，不到3年增長(zhǎng)了12倍。

A、B輪融資 摘自《招股書》

除了獲得授權(quán)，維昇藥業(yè)也向Ascendis Pharma購(gòu)買試驗(yàn)藥物等。2022年，維昇藥業(yè)向其購(gòu)買藥物及成本分?jǐn)偟慕痤~高達(dá)5663萬(wàn)元，提供服務(wù)的金額為1459萬(wàn)元。此外，由于終止和Ascendis Pharma的采購(gòu)合同，維昇藥業(yè)還承擔(dān)了1.15億元的虧損。

關(guān)聯(lián)交易 摘自《招股書》

2022年8月，維昇藥業(yè)與Ascendis Pharma Endocrinology簽訂了承諾及預(yù)付款項(xiàng)協(xié)議以采購(gòu)儲(chǔ)備原料藥。2022年9月，維昇藥業(yè)支付預(yù)付款1000萬(wàn)歐元（人民幣6917萬(wàn)元）。2023年2月，由于商業(yè)供應(yīng)策略發(fā)生變化，維昇藥業(yè)取消了上述承諾。這次取消給維昇藥業(yè)造成1.15億元的損失。

根據(jù)《招股書》，維昇藥業(yè)擁有Ascendis Pharma未來(lái)若干產(chǎn)品在相關(guān)地區(qū)內(nèi)分泌疾病領(lǐng)域的優(yōu)先談判權(quán)，并“擬與Ascendis Pharma合作評(píng)估未來(lái)潛在候選藥物”。

可以看出，Ascendis Pharma這個(gè)股東與維昇藥業(yè)聯(lián)系可以說(shuō)非常緊密，并且相當(dāng)強(qiáng)勢(shì)。從另一個(gè)角度看，維昇藥業(yè)的獨(dú)立研發(fā)能力并未得到有效驗(yàn)證。

2021年、2022年和2023年前5個(gè)月維昇藥業(yè)發(fā)生的研發(fā)費(fèi)用分別為2.74億元、1.8億元和1270萬(wàn)元，逐步遞減。其中，2022年研發(fā)費(fèi)用較上年同比下降34%，2023年前5個(gè)月較去年同期下降了73%。

核心產(chǎn)品隆培促生長(zhǎng)素研發(fā)費(fèi)用分別為1.94億元、1.06億元和290萬(wàn)元；占各期研發(fā)費(fèi)用的71%、59%及23%。

這也難怪有人將維昇藥業(yè)的模式戲稱為“VIC”，即VC+IP+CRO。從一個(gè)角度講，這種方式可以讓某種產(chǎn)品的面世在資本的支撐下快速推進(jìn)。但從另一個(gè)角度講，這似乎更像是一個(gè)資本擊鼓傳花的游戲。在行業(yè)大牛的操盤下，通過(guò)授權(quán)的產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)一級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)的融資。

當(dāng)然，這里面還蘊(yùn)藏著一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)，就是維昇藥業(yè)與股東Ascendis Pharma存在潛在的同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。這或許成為港股上市過(guò)程中監(jiān)管關(guān)注的問(wèn)題之一。

三、生長(zhǎng)激素市場(chǎng)，一塊被盯上的肥肉

眾多機(jī)構(gòu)能夠掏出真金白銀，無(wú)疑是看好生長(zhǎng)激素這個(gè)市場(chǎng)。根據(jù)《招股書》，中國(guó)人生長(zhǎng)激素的市場(chǎng)規(guī)模在2022年為17億美元，預(yù)計(jì)2026年將增至31億美元，2030年為48億美元。

人生長(zhǎng)激素市場(chǎng)規(guī)模 摘自《招股書》

按給藥次數(shù)計(jì)，人生長(zhǎng)激素療法可分為短效生長(zhǎng)激素療法和長(zhǎng)效生產(chǎn)激素療法（LAGH）。短效生長(zhǎng)激素又分為粉劑和水劑。

短效生長(zhǎng)激素需要每天給藥，患者在治療時(shí)容易出現(xiàn)漏針，而漏針將使得生長(zhǎng)速度變慢。與短效產(chǎn)品不同，長(zhǎng)效生長(zhǎng)激素每周給藥。這對(duì)患者來(lái)說(shuō)更為方便，也更受市場(chǎng)的認(rèn)可。因此，《招股書》中預(yù)測(cè)的LAGH市場(chǎng)增速遠(yuǎn)超短效產(chǎn)品。

當(dāng)然，長(zhǎng)效產(chǎn)品的價(jià)格也更貴。按照《招股書》，長(zhǎng)效生長(zhǎng)激素每名患者每年的平均治療費(fèi)用約為12.1萬(wàn)元，是短效水劑的1.7-2倍，是短效粉劑的4.2-5倍。

事實(shí)上，瞄準(zhǔn)這個(gè)市場(chǎng)的絕不只有維昇藥業(yè)。在這個(gè)領(lǐng)域，長(zhǎng)春高新（000661）旗下的金賽藥業(yè)已經(jīng)是妥妥的領(lǐng)頭羊。

金賽藥業(yè)研發(fā)的長(zhǎng)效生長(zhǎng)激素“金賽增”于2014年上市，是全球首支長(zhǎng)效藥物。2022年，金賽藥業(yè)的生長(zhǎng)激素制劑車間生產(chǎn)線正式投產(chǎn)，投產(chǎn)后的產(chǎn)能由3700萬(wàn)支增加到7500萬(wàn)支。

金賽增 圖片來(lái)自金賽藥業(yè)官網(wǎng)

2023年上半年，金賽藥業(yè)營(yíng)收達(dá)51.39億元，超過(guò)長(zhǎng)春高新總營(yíng)收的80%。歸母凈利潤(rùn)方面，金賽藥業(yè)上半年為21.97億元，超過(guò)長(zhǎng)春高新合并口徑的凈利潤(rùn)。

在《招股書》中，維昇藥業(yè)提到：“我們的核心產(chǎn)品隆培促生長(zhǎng)素(lonapegsomatropin)的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手包括推廣或開發(fā)LAGH療法的公司（如長(zhǎng)春金賽藥業(yè)有限責(zé)任公司、I-Mab Biopharma Co., Ltd.、安徽安科生物工程（集團(tuán)）股份有限公司、Novo Nordisk A/S），及推廣短效（每日注射）人生長(zhǎng)激素的公司”。

除了金賽增外，維昇藥業(yè)還列出了其他8款在研的LAGH療法。其中，天境生物、諾和諾德的管線也已進(jìn)入臨床三期。

國(guó)內(nèi)LAGH療法 摘自《招股書》 **指臨床試驗(yàn)數(shù)據(jù)首次公開發(fā)布的日期

不難看出，生長(zhǎng)激素市場(chǎng)就像一塊肥肉，已經(jīng)被很多人盯上，其中不乏金賽藥業(yè)等巨頭。在這種情況下，維昇藥業(yè)如何突出重圍？如果能夠順利獲批上市，商業(yè)化落地又將如何展開？除了依賴股東的授權(quán)，其自身的研發(fā)能力又如何？

維昇藥業(yè)需要回答的問(wèn)題有很多。

注：本文不構(gòu)成任何投資建議。股市有風(fēng)險(xiǎn)，入市需謹(jǐn)慎。沒有買賣就沒有傷害。