近幾年，中國跨境資金流出入和匯率升貶值周期的切換較快，金融調(diào)控和監(jiān)管難度提高。那么面對人民幣國際帶來的新的課題，2024年，中國如何提高跨境資本流動管理和風險應(yīng)對能力？人民幣匯率又將如何走勢？面對世界經(jīng)濟復(fù)蘇乏力、局部沖突和動蕩頻發(fā)、全球性問題加劇的外部環(huán)境，權(quán)益資產(chǎn)又該如何投資？

近日，中銀證券全球首席經(jīng)濟學家管濤做客澎湃新聞“春風吹又生”——《首席連線》2024跨年市場展望節(jié)目，展望2024年的宏觀經(jīng)濟運行。

中銀證券全球首席經(jīng)濟學家管濤

美聯(lián)儲或存在緊縮不足或者緊縮過度的風險

“在海外主要央行繼續(xù)貨幣緊縮，地緣政治沖突不斷的情況下，2023年全球經(jīng)濟呈現(xiàn)出高通脹與低增長的特點，不同區(qū)域的經(jīng)濟增長分化擴大?！辈贿^，管濤認為，美國經(jīng)濟復(fù)蘇依舊有韌性，據(jù)他判斷，2024年美聯(lián)儲仍然存在緊縮不足或者緊縮過度的風險。

管濤分析認為，美國經(jīng)濟在2024年存在著三種情形。第一種情形為市場主流觀點，即美國經(jīng)濟“軟著陸”，屆時，美聯(lián)儲將會出現(xiàn)小幅降息?！霸谶@一背景下，我們認為美聯(lián)儲降息時間將會晚于市場預(yù)期的一季度，預(yù)計將在年終進行首次降息；降息幅度也不如市場預(yù)期進行5至6次的那么激進，因為歷史上，美國出現(xiàn)5至6次大規(guī)模的降息通常是美國經(jīng)濟出現(xiàn)了衰退的情況下。

第二種情形為美國經(jīng)濟“不著陸”。考慮到美國居民家庭部門資產(chǎn)負債表比較健康，高利率的影響尚未顯現(xiàn)，以及美聯(lián)儲過早緊縮有可能進一步推高資產(chǎn)價格，市場信心有望進一步回暖，助推美國通脹，屆時，美聯(lián)儲可能小幅降息后，一旦通脹反彈，將再度加息。

第三種情形為美國經(jīng)濟“硬著陸”，核心在于“企業(yè)債務(wù)墻”。國際貨幣基金組織（IMF）在2023年10月份發(fā)布的《全球金融穩(wěn)定報告》中指出，2024年全球企業(yè)再融資需求總額將超過5萬億美元，美國公司約占一半?！斑@部分企業(yè)融資多數(shù)發(fā)生在加息前。在債務(wù)到期情況下，如果今年企業(yè)以高利率在市場融資，勢必會對企業(yè)利潤進行侵蝕，并向勞動力市場傳導(dǎo)。

“由于市場在搶跑美聯(lián)儲的貨幣政策轉(zhuǎn)向，那么一旦市場意識到美國通脹的回落并非線性，而且還存在一定的韌性，那么市場對美聯(lián)儲的緊縮預(yù)期將重新定價，屆時美股的劇烈震蕩、負財富效應(yīng)可能也會拖累美國經(jīng)濟表現(xiàn)?！惫軡f道。

管濤認為，2024年的美國經(jīng)濟仍然存在較大的不確定性?！坝腥碎_玩笑說道，如果美聯(lián)儲主席鮑威爾能夠順利地實現(xiàn)美國經(jīng)濟的軟著陸，那么他的成就有可能就會超過沃爾克（前美聯(lián)儲主席）。因為他不但實現(xiàn)了‘大放水’，而且還平穩(wěn)地‘收水’，實屬歷史罕見。”

不斷提高跨境資本流動管理和風險應(yīng)對能力

近幾年，監(jiān)管部門對人民幣國際化的“措辭”，出現(xiàn)明顯傾向性變化。

2020年底，十九屆五中全會提出了“穩(wěn)慎推進人民幣國際化”；2022年底，黨的二十大報告提出“有序推進人民幣國際化”；2023年10月末，中央金融工作會議提出“穩(wěn)慎扎實推進人民幣國際化”。管濤認為，三年間人民幣國際化的定位發(fā)生三次更新，且最新的“穩(wěn)慎扎實”表述反映出，高層對金融開放過程中伴隨的風險與挑戰(zhàn)更加重視。

從國際經(jīng)驗來看，隨著金融開放不斷擴大，資本項目可兌換程度逐步提升，金融調(diào)控和監(jiān)管難度提高，面臨的潛在風險也有所增加。管濤指出，一方面，中國金融開放以及人民幣國際化，已經(jīng)走過了初期的發(fā)展階段，將從規(guī)模擴張進入質(zhì)量提升的新階段；另一方面，不論是1998年金融危機，還是2015年的“8·11”匯改，當前中國面臨的形勢更加嚴峻與復(fù)雜。

管濤舉例道，2023年美聯(lián)儲緊縮節(jié)奏以及力度雖然較上一年有著明顯的放緩，然而對中國造成的沖擊卻加劇了?！皬?023年7月到目前為止，外匯市場呈現(xiàn)連續(xù)的較大規(guī)模的結(jié)售匯逆差，跨境資金凈流出增加?！贝送猓軡硎荆嗣駧趴缇呈褂靡?guī)模也在快速擴大。2023年，境內(nèi)用人民幣跨境收付占比已經(jīng)超過了美元，成為第一大的跨境支付貨幣。

對人民幣國際化給中國帶來的新的課題，管濤提出了幾點建議：一是穩(wěn)匯率、穩(wěn)資本流動的關(guān)鍵是穩(wěn)經(jīng)濟。要盡快的采取有效的措施，切實的增強市場活力，化解防范化解風險，改善社會預(yù)期，促進經(jīng)濟運行回到合理區(qū)間；二是穩(wěn)步推進金融制度型開放，穩(wěn)慎扎實地推進人民幣國際化；三是繼續(xù)深化匯率市場化改革，增強貨幣政策自主性，減輕對資本外匯管制手段的依賴，為金融領(lǐng)域的制度性開放提供保障；四是加強對跨境資本流動的監(jiān)測統(tǒng)計；五是持續(xù)的加強投資的教育。

管濤還表示，要在情景分析和壓力測試的基礎(chǔ)上，豐富政策工具以及預(yù)案?！半S著金融開放水平的不斷提高，跨境資本流動也越來越活躍?？缇迟Y本流動受經(jīng)濟因素非經(jīng)濟因素、國內(nèi)因素國際因素的綜合影響，變化快、波動大。這種情況下，預(yù)案比預(yù)測更重要。”

2024年人民幣走勢不確定性較大

在美聯(lián)儲加息已經(jīng)結(jié)束背景下，管濤分析認為，2024年人民幣匯率走勢有三種情形。

管濤說道，“第一種為中性情形，隨著國內(nèi)經(jīng)濟持續(xù)的修復(fù)，美聯(lián)儲小幅降息，人民幣匯率會呈現(xiàn)有漲有跌的震蕩走勢，至于人民幣是震蕩升值還是震蕩貶值，取決于中美兩國經(jīng)濟向趨勢值‘誰’收斂的更快；第二種為樂觀情形，美國經(jīng)濟硬著陸，美聯(lián)儲的貨幣政策快速地轉(zhuǎn)向，如降到零利率，甚至重啟量化寬松等，而中國經(jīng)濟回升向好勢頭加強，屆時，人民幣匯率或呈現(xiàn)趨勢性的反彈行情；第三種為悲觀情形，美國經(jīng)濟不著陸，市場重燃美聯(lián)儲緊縮預(yù)期，美元重新走高，而中國經(jīng)濟繼續(xù)面臨下行壓力，這時人民幣匯率可能繼續(xù)承壓?！?/p>

“中性與樂觀的情形下，人民幣匯率有望重回‘7’以內(nèi)?！惫軡硎尽?/p>

看好債券黃金，A股中小成長風格占優(yōu)

“如果美國經(jīng)濟軟著陸，世界經(jīng)濟繼續(xù)小幅的放緩，那么在這樣一個基準的情形下，全球大類資產(chǎn)配置的順序應(yīng)該是債券、大宗商品，然后股票、現(xiàn)金?！惫軡A(yù)計。

管濤進一步表示，美聯(lián)儲緊縮已經(jīng)進入拐點。那么美聯(lián)儲要開始降息，美債收益率會沖高回落。如此一來，債券收益率下行，債券價格上漲。不過，縱然歐美的債券市場存在一定投資機會，但是需要對日本的債券市場保持警惕?！艾F(xiàn)在很大的不確定性，來自日本央行是否會退出收益率曲線控制政策，一旦退出，將增加全球貨幣緊縮重要的尾部風險。

“同樣在美聯(lián)儲緊縮已經(jīng)進入拐點的背景下，隨著全球經(jīng)濟回暖，大宗商品，如銅、油可能會重新走高。同時，隨著實際利率走低，美元強勢減弱，對于黃金的價格也有一定的支撐?！惫軡赋?，考慮到地緣政治風險因素，諸多國家在進行國際儲備資產(chǎn)的多元化配置時，都會優(yōu)先增加黃金儲備。不僅是中國央行連續(xù)十多個月的增持黃金儲備，其他的一些國家也在增持黃金儲備，這對于金價也會有一個中長期的提升。

此外，“如果緊縮進入拐點，那么對于股票等權(quán)益類資產(chǎn)可能也會有一定的提升作用?！惫軡硎?，“2024年，中國的宏觀貨幣環(huán)境或?qū)⑹菍捫庞?、穩(wěn)貨幣，再加上企業(yè)盈利上行。A股市場將會迎來一個分子端主導(dǎo)的高質(zhì)量發(fā)展的新格局?！?/p>

市場風格上，管濤指出，從歷史經(jīng)驗來看，價值和成長轉(zhuǎn)換與基本面的增長預(yù)期息息相關(guān)，即基本面顯著強勁時，價值股跑贏成長股，反之成長股跑贏價值股。而大小盤風格的轉(zhuǎn)換與宏觀政策的松緊息息相關(guān)。小盤股風格趨勢占優(yōu)，伴隨著貨幣或者信用環(huán)境的長期或者大幅寬松，反之，宏觀政策處于緊縮的狀態(tài)。

“2024年，中國經(jīng)濟能夠?qū)崿F(xiàn)溫和復(fù)蘇，財政貨幣政策保持積極性的政策傾向下，我們預(yù)計A股或是中小成長風格占優(yōu)的局面?！惫軡f道。