化債方案靴子落地。11月8日，全國人大常委會(huì)表決通過關(guān)于批準(zhǔn)《國務(wù)院關(guān)于提請(qǐng)審議增加地方政府債務(wù)限額置換存量隱性債務(wù)的議案》的決議，并舉行新聞發(fā)布會(huì)。

整體來看，本次會(huì)議審批通過的政策主要包括三方面：一是新增6萬億地方政府債務(wù)限額用于置換地方政府隱性債務(wù)，二是連續(xù)5年共計(jì)4萬億地方新增專項(xiàng)債額度用于化債，三是明確了2029年及以后到期的棚改隱性債務(wù)2萬億元仍按原合同償還。

對(duì)于本輪政策，中信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家明明對(duì)澎湃新聞?dòng)浾撸╳ww.loaarchitects.com.cn）表示：“三項(xiàng)政策合計(jì)可以將地方在2028年之前需消化的隱性債務(wù)從14.3萬億減少至2.3萬億，大幅減輕地方化債壓力。這些增量政策的出臺(tái)和落地將有助于緩解地方財(cái)政壓力，保障今年底到明年年初的財(cái)政支出能力，有望帶動(dòng)企業(yè)投資和居民消費(fèi)能力提升，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)持續(xù)高質(zhì)量發(fā)展?！?/p>

值得一提的是，對(duì)于本次地方化債政策，多位受訪人士均提出了化債工作思路的轉(zhuǎn)變?；涢_證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、研究院院長羅志恒便對(duì)澎湃新聞（www.loaarchitects.com.cn）記者指出，總體上看，此次債務(wù)置換規(guī)模力度很大，體現(xiàn)了發(fā)展中化債和以時(shí)間換空間的思路。

“化債工作思路的轉(zhuǎn)變體現(xiàn)了財(cái)政的主動(dòng)作為和擔(dān)當(dāng)，這種主動(dòng)作為、系統(tǒng)應(yīng)對(duì)問題的思路不會(huì)轉(zhuǎn)變，未來肯定還要繼續(xù)保留這種工作思路，不一定僅僅針對(duì)化債問題?！敝袊?cái)政科學(xué)研究院院長、研究員楊志勇對(duì)澎湃新聞（www.loaarchitects.com.cn）記者進(jìn)一步指出，“此次化債組合拳力度符合預(yù)期，而且力度的選擇是科學(xué)的，將明顯緩解地方財(cái)政壓力。地方將從隱性債還本付息的壓力中解放出來，將更加聚精會(huì)神發(fā)展經(jīng)濟(jì)和改善民生?！?/p>

而落實(shí)到市場(chǎng)層面，中證金融研究院首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家潘宏勝對(duì)澎湃新聞（www.loaarchitects.com.cn）記者表示，一段時(shí)間以來，由于內(nèi)外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化，地方財(cái)政收支壓力明顯加大，地方債務(wù)尤其是隱性債務(wù)問題受到社會(huì)很大的關(guān)注。

“此次置換方案給出了明確的置換規(guī)模、進(jìn)度安排和相關(guān)制度安排，可有效緩解地方當(dāng)期化債壓力、減輕付息負(fù)擔(dān)，有利于地方政府更好地保運(yùn)行、保民生和促發(fā)展。同時(shí)，這一舉措為相關(guān)市場(chǎng)主體給出了明確的政策預(yù)期，有助于穩(wěn)定和增強(qiáng)市場(chǎng)信心。”潘宏勝說。

促進(jìn)經(jīng)濟(jì)回升向好

對(duì)于合計(jì)達(dá)10萬億增量資金用于支持地方化債，多位受訪人士均認(rèn)為，首要的影響便是促進(jìn)經(jīng)濟(jì)回升，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。

明明表示，財(cái)政支持化債可以通過補(bǔ)充地方財(cái)力、增加居民和企業(yè)收入的方式，發(fā)揮財(cái)政乘數(shù)效應(yīng)，帶動(dòng)投資和消費(fèi)能力的提升，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)回升向好。

“一方面，通過增加地方債務(wù)限額、允許專項(xiàng)債用于化債等方式，將大大減輕地方債務(wù)壓力，將原本被化債占用的資源騰出來，增強(qiáng)對(duì)民生、‘三保’等領(lǐng)域的保障，改善居民收入預(yù)期?！泵髅鬟M(jìn)一步指出，“另一方面，加大化債力度有助于清理地方拖欠企業(yè)賬款，提升企業(yè)經(jīng)營信心和活力，提升企業(yè)收入和盈利能力。居民和企業(yè)收入預(yù)期得到改善，將有效提振消費(fèi)和投資需求，進(jìn)而形成正反饋，發(fā)揮財(cái)政的乘數(shù)效應(yīng)?！?/p>

羅志恒分析稱，對(duì)于地方政府而言，發(fā)行地方政府債券置換隱性債務(wù)有利于實(shí)現(xiàn)隱性債務(wù)顯性化，優(yōu)化地方債務(wù)結(jié)構(gòu)，減輕付息壓力。更為重要的是，通過債務(wù)置換釋放出的財(cái)政空間，地方政府能更靈活地調(diào)配資源，支持關(guān)鍵領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)的發(fā)展，如教育、醫(yī)療、環(huán)保等，從而增強(qiáng)地方經(jīng)濟(jì)的內(nèi)生動(dòng)力。

“本次人大常委會(huì)審議通過的化債方案，是對(duì)926政治局精神的重要延續(xù)。隨著化債的實(shí)施，地方固化的流動(dòng)性有望重新釋放，地方政府也將擁有更大的財(cái)政空間進(jìn)行逆周期調(diào)節(jié)，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇?！睎|吳證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家陳李對(duì)澎湃新聞?dòng)浾哒f。

此外，楊志勇指出，總額上看化債規(guī)模已經(jīng)不小，強(qiáng)刺激的意味已經(jīng)非常明顯。但任何政策都是有代價(jià)的，政策力度因時(shí)因勢(shì)而變，夠的、合適的政策力度，就是好的刺激力度，不必過分追求強(qiáng)刺激政策。

“現(xiàn)實(shí)中，要更多地關(guān)心化債對(duì)經(jīng)濟(jì)的刺激機(jī)制，理性看待化債的經(jīng)濟(jì)刺激作用，不僅要看化債的規(guī)模力度，還要多關(guān)注化債作用的傳遞機(jī)制，更要關(guān)注化債對(duì)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的促進(jìn)作用?！睏钪居抡f。

化債工作思路根本轉(zhuǎn)變

對(duì)于觀察本次化債的具體舉措，多位分析人士稱，跟過去相比，化債工作思路進(jìn)行了根本轉(zhuǎn)變。

北京大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院教授、中國財(cái)稅研究中心主任劉怡對(duì)澎湃新聞（www.loaarchitects.com.cn）記者分析表示：“以前可能是被動(dòng)的，地方政府出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)以后的應(yīng)急處置。這次化債的舉措跟過去相比，轉(zhuǎn)向了主動(dòng)的、整體性風(fēng)險(xiǎn)防控這樣一種考慮。”

“這種化解的舉措確實(shí)從原來的防風(fēng)險(xiǎn)，向防風(fēng)險(xiǎn)、促發(fā)展并重來考慮。在這種情形下，地方政府的債務(wù)壓力會(huì)極大緩解，因?yàn)槔⒅С鰷p少了，資金的鏈條更暢通，有助于地方政府發(fā)展經(jīng)濟(jì)?！眲⑩赋?。

東吳證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家陳李對(duì)澎湃新聞（www.loaarchitects.com.cn）記者指出，大規(guī)?；瘋囊饬x在于緩解低價(jià)循環(huán)的壓力。926政治局會(huì)議提到“今年以來，防范化解重點(diǎn)領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)取得積極進(jìn)展”，同時(shí)也指出“當(dāng)前經(jīng)濟(jì)運(yùn)行出現(xiàn)一些新的情況和問題”。

“既然防風(fēng)險(xiǎn)已取得積極進(jìn)展，大規(guī)模化債資源更多是應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的新問題，即廣義低價(jià)循環(huán)的壓力?！标惱罱忉屨f，PPI同比出現(xiàn)回踩，企業(yè)利潤端承壓；房地產(chǎn)價(jià)格仍在探底、資本市場(chǎng)股票價(jià)格走弱，居民財(cái)富效應(yīng)受損使得消費(fèi)回落，進(jìn)一步對(duì)物價(jià)造成壓力。而物價(jià)低迷的其中一個(gè)原因在于地方政府債務(wù)固化后，資金暫時(shí)喪失流動(dòng)性。

陳李表示，因此，大規(guī)?；瘋壿嬍菫榱舜蚱频蛢r(jià)循環(huán)。通過化債解決存量流動(dòng)性不足的問題，地方政府有更多的財(cái)政空間加大逆周期調(diào)節(jié)，投入民生、消費(fèi)等領(lǐng)域，促進(jìn)物價(jià)回升，從而克服經(jīng)濟(jì)下行的壓力。

東北證券研究所固定收益首席分析師劉哲銘對(duì)澎湃新聞（www.loaarchitects.com.cn）記者分析稱，本次議案的審議通過標(biāo)志著我國化債工作思路的四點(diǎn)根本轉(zhuǎn)變：一是從過去的應(yīng)急處置向現(xiàn)在的主動(dòng)化解轉(zhuǎn)變；二是從點(diǎn)狀式排雷向整體性除險(xiǎn)轉(zhuǎn)變；三是從隱性債、法定債“雙軌”管理向全部債務(wù)規(guī)范透明管理轉(zhuǎn)變；四是從側(cè)重于防風(fēng)險(xiǎn)向防風(fēng)險(xiǎn)、促發(fā)展并重轉(zhuǎn)變。

“這一轉(zhuǎn)變意味著我們?cè)诿鎸?duì)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)問題時(shí)更加積極主動(dòng)，存量隱性債務(wù)對(duì)于高質(zhì)量發(fā)展和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的拖累將逐漸減弱?！眲⒄茔懛Q。

財(cái)政赤字率有望更加優(yōu)化

展望接下來的財(cái)政政策，多位受訪人士均認(rèn)為，未來進(jìn)一步的增量財(cái)政政策仍有空間，并值得期待。其中，積極利用可提升的赤字空間成為共識(shí)。

楊志勇便指出，針對(duì)新聞發(fā)布會(huì)上提到的明年“更加給力”的財(cái)政政策的五個(gè)方向，積極利用可提升的赤字空間值得特別期待。這意味著財(cái)政赤字率將更加優(yōu)化，有望不受3%的約束，從而更好地滿足財(cái)政資金保障的需求，更好地發(fā)揮財(cái)政政策的積極作用。

對(duì)于下一階段積極財(cái)政政策的發(fā)力方向和預(yù)期效果，潘宏勝表示，總的來看，目前的積極財(cái)政政策呈現(xiàn)明顯加力和更加給力的特點(diǎn)。此次置換近三年安排8.4萬億元地方化債資源，問題導(dǎo)向明確，體現(xiàn)了明顯加力。

“同時(shí)，稅收及專項(xiàng)債券支持房地產(chǎn)市場(chǎng)健康發(fā)展、特別國債補(bǔ)充國有大型商業(yè)銀行核心一級(jí)資本等增量財(cái)政政策即將推出，2025年的積極財(cái)政政策有望在擴(kuò)大專項(xiàng)債發(fā)行和投向、超長期國債支持重大戰(zhàn)略和重點(diǎn)領(lǐng)域、支持大規(guī)模設(shè)備更新與消費(fèi)等重點(diǎn)領(lǐng)域等方面持續(xù)加力發(fā)力，財(cái)政政策促進(jìn)經(jīng)濟(jì)持續(xù)回升向好的重要作用將更加凸顯，為高質(zhì)量發(fā)展創(chuàng)造更加有利的條件和基礎(chǔ)。”潘宏勝說。

對(duì)于未來的增量政策，陳李強(qiáng)調(diào)，在出口承壓的背景下，內(nèi)需是實(shí)現(xiàn)穩(wěn)增長的重心，結(jié)合9月底政策轉(zhuǎn)態(tài)度向以來，政策力度以及持續(xù)性都誠意滿滿，因此對(duì)增量政策要多一份信心。

“后續(xù)幾個(gè)重要的觀察窗口分別在今年年底的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議、12月政治局會(huì)議、明年的兩會(huì)。目前市場(chǎng)將進(jìn)入一段政策真空期，伴隨著財(cái)政邁出大規(guī)?；瘋谝徊?，后續(xù)增量政策也打開了想象空間。”陳李表示。

時(shí)間維度方面，華金證券固收分析師牛逸對(duì)澎湃新聞（www.loaarchitects.com.cn）記者預(yù)測(cè)，對(duì)于發(fā)布會(huì)上藍(lán)部長所說“目前我們正在積極謀劃下一步的財(cái)政政策，加大逆周期調(diào)節(jié)力度”應(yīng)當(dāng)持續(xù)關(guān)注，基本面有利因素的積累可能隨著后續(xù)其余增量政策的出臺(tái)落地持續(xù)到明年二季度。

帶來權(quán)益市場(chǎng)的向上力量

落實(shí)到資本市場(chǎng)層面，分析人士認(rèn)為，積極政策給相關(guān)市場(chǎng)主體給出了明確的政策預(yù)期，有助于穩(wěn)定和增強(qiáng)市場(chǎng)信心，后市不悲觀。

中金公司指出，針對(duì)A股市場(chǎng)而言，本次化債方案基本符合市場(chǎng)預(yù)期，雖然上周A股市場(chǎng)已出現(xiàn)較大漲幅并且部分指數(shù)臨近前期高點(diǎn)，未來市場(chǎng)難免波動(dòng)加大，但短期波動(dòng)不改變市場(chǎng)向好趨勢(shì)。

“一方面，本次財(cái)政方案的落實(shí)則是政策信號(hào)進(jìn)一步明確，而且前期財(cái)政部提及的多項(xiàng)工作仍在研究和審議中，明年工作方向也逐漸明確，未來政策落實(shí)仍然值得期待?！敝薪鸸具M(jìn)一步指出，“另一方面，近期對(duì)市場(chǎng)影響較大因素還包括資金面，當(dāng)前A股市場(chǎng)資金面處于相對(duì)活躍狀態(tài)，近期兩市日均成交額保持在2萬億元以上，在前期政策預(yù)期改善之后，場(chǎng)外增量資金情緒較高成為市場(chǎng)表現(xiàn)韌性的重要支持因素?！?/p>

因此，中金公司認(rèn)為，對(duì)于市場(chǎng)后市表現(xiàn)不宜悲觀，短期波動(dòng)后市場(chǎng)有望延續(xù)震蕩上行態(tài)勢(shì)，中期的空間則取決于基本面修復(fù)預(yù)期能否實(shí)質(zhì)性改善。

銀河證券進(jìn)一步分析稱，權(quán)益市場(chǎng)方面，本輪化債方案及后續(xù)增量財(cái)政政策補(bǔ)齊了一攬子政策中最重要的一塊拼圖，顯著降低了宏觀層面不確定性。一方面，本輪化債方案規(guī)模大且注重實(shí)效，體現(xiàn)了財(cái)政的“主動(dòng)作為”，這種態(tài)度轉(zhuǎn)變尤其重要。另一方面，明年增量財(cái)政政策規(guī)模依然可期，包括提升赤字、擴(kuò)大專項(xiàng)債規(guī)模、加大超長期特別國債支持兩新的力度等，這對(duì)于經(jīng)濟(jì)回升向上具有積極作用。

“更重要的是，本輪政策由中央層面統(tǒng)一部署，是系統(tǒng)性、前瞻性應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的解決方案，底層邏輯重構(gòu)將帶來權(quán)益市場(chǎng)的向上力量。”銀河證券表示。