文 | 秦曉峰  編輯 | Mandy王夢蝶

出品 | Odaily星球日報（ID：o-daily）

近期，MakerDAO 社區(qū)投票對真實資產(chǎn)（RWA）作為抵押品進行了投票。 

OKEx 行情顯示，投票通過后 24 小時，MakerDAO 治理代幣 MKR 應(yīng)聲大漲 30%，逆轉(zhuǎn)頹勢并創(chuàng)下了今年以來的新高——749 USDT。

作為以太坊上最早的 DeFi（去中心化金融）借貸項目，早期的 MakerDAO 相較于 Compound 和其它 DeFi 后起之秀，在接受抵押品上其實一直頗為保守。

在 2019 年 11 月之前，MakerDAO 一直是單抵押（Sai），只接受 ETH 作為抵押品；而后轉(zhuǎn)為多抵押（Dai），并陸續(xù)接受 BAT、USDC 以及 WBTC 作為抵押品。 

但這次，MakerDAO 將借貸邊界拓展至真實資產(chǎn)，似乎走在了其他借貸協(xié)議的前面。

真實資產(chǎn)如何轉(zhuǎn)換為穩(wěn)定幣 DAI ？為什么要將真實資產(chǎn)引入 DeFi？DeFi能解決什么問題，能為真實資產(chǎn)帶來流動性嗎？打破加密世界與真實世界的壁壘，是否會成為 DeFi 的前進方向？本文 Odaily星球日報將試圖回答這些問題。

如何將真實資產(chǎn)轉(zhuǎn)為穩(wěn)定幣？

根據(jù)報道，將真實資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為 MakerDAO 抵押品的提議，是一家名為 Centrifuge 的初創(chuàng)公司提出的。

該公司基于自身開發(fā)的 Centrifuge 協(xié)議，創(chuàng)建了一個名為 Tinlake 的借貸平臺。在 Tinlake 平臺上，資產(chǎn)發(fā)起人可以將真實世界的資產(chǎn)（發(fā)票、抵押貸款、汽車貸款或版稅）轉(zhuǎn)化為通證代幣進行貸款融資；通過簡化融資流程降低成本，從而提高實體資產(chǎn)的流動性以及投資的透明度。 

目前，Centrifuge 與 Paperchain、ConsolFreight 達成合作，對音樂流媒體版稅和貿(mào)易發(fā)票進行代幣化。

1. 流程詳解

下面，我們以 Paperchain 為例，具體解釋一下真實音樂版稅是如何轉(zhuǎn)化為穩(wěn)定幣 DAI 的？

首先，音樂創(chuàng)作人在 Paperchain 注冊并上傳自己在各個平臺（目前主要是 Merlin、Spotify、Apple 和 YouTube）音樂集成數(shù)據(jù)；Paperchain 通過自有數(shù)據(jù)模型，每 24 小時定價并預(yù)測其未來的流媒體收入（姑且稱為「應(yīng)收帳款」）。

而后，Paperchain 將該筆應(yīng)收賬款打包發(fā)送至 Tinlake 平臺，生成具有法律效應(yīng)的非同質(zhì)代幣（NFT）；再將 NFT 轉(zhuǎn)化生成帶息 ERC20 代幣，Paperchain 可以設(shè)定該代幣的收益率以及發(fā)行數(shù)量。

投資者使用穩(wěn)定幣 DAI 購買這些帶息 ERC20 代幣進行投資；這些穩(wěn)定幣會發(fā)送給 Paperchain，并由其轉(zhuǎn)換成法幣。

此時，盡管應(yīng)收賬款還未到賬，但音樂創(chuàng)作者可以直接從 Paperchain 上預(yù)支自己的版權(quán)收入。 

等到應(yīng)收賬款到賬時，Paperchain 獲得音樂創(chuàng)作者的收入，再贖回此前的投資者購買的 CRC20 代幣并進行銷毀，從而形成完整的閉環(huán)。

以上是 Tinlake 預(yù)設(shè)的通用版本，加入 MakerDAO 之后，上述流程中的「投資者」則變成了 MakerDAO，即 MakerDAO 接受帶息 ERC20 代幣作為抵押品并生成 DAI，如下所示：

2. 需要注意的問題

在明白整個運轉(zhuǎn)流程后，還有幾個問題說明一下：

首先，Tinlake 生成的帶息 ERC20 代幣，目前是兩種：Tin、Drop。

Drop 代幣類似傳統(tǒng)金融投資組合中的高級債券，收益較小，一般是固定的，風(fēng)險較?。籘in 代幣類似初級債券，收益雖高，但其首先承擔違約風(fēng)險，并且只有 Drop 代幣全部被贖回時，Tin 代幣才能獲得投資回報，風(fēng)險更大，可能虧損本金。

另外，如果資產(chǎn)發(fā)起人不想發(fā)行兩個代幣來設(shè)置投資組合，也可以只發(fā)一個幣，但必須是 Tin。如果發(fā)了 TIN 以及 Drop，不同類型的資產(chǎn)設(shè)定的 TIN 發(fā)行比例也不同。 

比如 Consolfreight 的貨運發(fā)票，TIN 發(fā)行比例至少為 10%。這意味著只有當損失超過投資組合價值的 10％ 時，作為 Drop 代幣持有者才會產(chǎn)生損失。

其次，資產(chǎn)發(fā)起人可以為每種資產(chǎn)類型創(chuàng)建單獨的 Tinlake 池（資產(chǎn)池），例如一個 Tinlake 池用于發(fā)票，一個 Tinlake 池用于抵押貸款。

所有的 Tinlake 池之間相互獨立的，利率單獨配置。因此每一組 Tin、Drop 都是獨一無二的，不可通用。對于投資者而言，風(fēng)險和收益是僅限所屬 Tinlake 池，不可跨 Tinlake 池共享。

再者，目前將真實資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為加密貨幣，并不對所有人開放。例如，ConsolFreight 和 Paperchain 都位于美國，因此要遵守美國證券法。這意味著，你必須是美國公民和合格投資者，否則就會被拒之門外。

最后，按照 Tinlake 原始設(shè)想，穩(wěn)定幣不僅局限于 DAI，也可以是 USDC，但并不包括其他穩(wěn)定幣；對帶息 ERC20 代幣進行設(shè)定的可以是中心化實體（現(xiàn)在是資產(chǎn)發(fā)起人自己），也可以是一組自動對資產(chǎn)進行定價的智能合約，還可以是管理 Tinlake 部署的 DAO。

目前，Tinlake 還在不斷完善中，Centrifuge 首席執(zhí)行官 Lucas Vogelsang 表示，Centrifuge 及其合作伙伴現(xiàn)在將開始工作以確定使用哪些 Oracle（預(yù)言機）、開發(fā)風(fēng)險模型并審查智能合約的安全性，預(yù)計花費幾周到幾個月的時間。一旦完成這項工作，將舉行第二次投票，以確定是否將新代碼添加到以太坊區(qū)塊鏈上的智能合約中。

Tinlake模式值得推廣嗎？

要明確 Tinlake 模式值不值得推廣，還是要權(quán)衡利弊，探討它的優(yōu)勢和風(fēng)險。

1. 優(yōu)勢

從試點情況來看，Tinlake 確實增強了真實資產(chǎn)流動性。特別是與借貸平臺的合作，拓展了穩(wěn)定幣的來源，也保證了抵押物能夠更快變現(xiàn)。

以 Paperchain 為例，傳統(tǒng)的音樂版權(quán)回款周期一般是 90 天。通過 Tinlake，Paperchain 在2019 年 9 月 11 日成功完成了一項試點交易，并以 7％ 的年化利率向客戶預(yù)付了 60035 美元的 Spotify收入。

整個試點交易預(yù)付款的發(fā)起時間不到 30 分鐘，始發(fā)成本不到 3 美元（以太坊 Gas 費用成本），大大加速了回款周期，創(chuàng)作者可以更加專注音樂創(chuàng)作，創(chuàng)造更好的作品。

以 ConsolFreight 為例，其貨運發(fā)票回款周期一般是  30～45 天，如今同樣縮短為一天之內(nèi)?；乜钪芷诘目s短，有利于提高資金利用率，幫助 ConsolFreight 擴大規(guī)模。

另一方面，真實資產(chǎn)作為抵押品進入 DeFi 領(lǐng)域，資產(chǎn)可擴展性增強，增加了優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的可選范圍，打通了加密世界與現(xiàn)實世界之間的壁壘。

未來，除了發(fā)票、版權(quán)，諸如房、車等固定資產(chǎn)都有望成為備選。

并且，優(yōu)質(zhì)真實資產(chǎn)的抵押率也遠高于一般加密資產(chǎn)。

以 MakerDAO 為例，ETH 作為抵押品的抵押率約為 66%，很多人也會因此詬病 DeFi 的資金利用率；但帶息 ERC20 代幣（特別是 Drop）的理想抵押率可以達到 95% 以上。

（Odaily星球日報注：抵押率=借款價值/抵押物價值，下圖中的 150% 是 抵押物價值/貸款價值，二者計算方式不一樣，但殊途同歸）

95% 的抵押率確實非常高，Paperchain 公司建議的抵押率是 73%，仍然高于加密風(fēng)險資產(chǎn)。 

這也可以理解，畢竟類似貨運發(fā)票這類資產(chǎn)，其本身波動性較小，不會出現(xiàn)暴漲暴跌的情況。

更高的抵押率，會是 DeFi 的未來，也有利于提高資金利用率。

2. 風(fēng)險

在看到成果的同時，不能忽視其中隱藏的風(fēng)險。

其一便是違約清算風(fēng)險。真實資產(chǎn)價格雖然不會劇烈波動，但仍然存在違約的可能性，并且清算更大。

以 ConsolFreight 貨運發(fā)票為例，如果關(guān)聯(lián)交易公司未能如期履約甚至破產(chǎn)，貨運發(fā)票就像是一張廢紙，其對應(yīng)的帶息 ERC20 代幣也將宣告歸零，在 MakerDAO 上也必然產(chǎn)生壞賬。

雖然 Tinlake 建立了一個法律結(jié)構(gòu)，以確保擁有 Drop 代幣的任何人都可以對基礎(chǔ)資產(chǎn)提出合法要求，NFT 具備法律效應(yīng)。但后續(xù)的起訴維權(quán)之路，誰來牽頭？

已經(jīng)提前拿到現(xiàn)金的 ConsolFreight，勢必沒有那么強的動力。對于 Drop 代幣持有者而言，有時候面臨的甚至是跨州、跨國維權(quán)。

再看 Paperchain，其運行模式也存在漏洞。目前回款依靠客戶自行打款，而不是直接連接音樂平臺扣除；如果客戶失約，同樣會造成 ERC20 代幣清算。按照規(guī)劃，未來 Paperchain 將直接從每個發(fā)行平臺收集付款，或許可以減少還款風(fēng)險。

另外，在清算時，Paperchain 計劃在更具流動性的市場中出售資產(chǎn)（例如賣給保理公司、私募股權(quán)基金、銀行等），所得收益轉(zhuǎn)換為 DAI 還給 ERC20 持幣者。

但上述平臺的流動性其實并沒有想象中那么好，審核更嚴苛，音樂版權(quán)可能無法及時脫手。

其二，從借貸抵押品的角度看，Drop 的風(fēng)險更小，更容易為借貸平臺接受；而 Tin 風(fēng)險更大，并不適合借貸平臺。但 Tinlake 強制要求必須發(fā)行一定比例的 Tin ，這無疑降低了抵押品進入借貸市場的價值。

其三，真實資產(chǎn)誰來定價？房、車等固定資產(chǎn)可以按照市價定價，貨運發(fā)票也可以按照票面價值定價，但音樂版權(quán)如何預(yù)估定價成為一大難題？盡管 Paperchain 表示，其估算收入與實際收入的平均差值為 -0.73％。但中心化的結(jié)果在去中心化借貸上，說服力并不強。

真實資產(chǎn)需要DeFi嗎？

真實資產(chǎn)需要 DeFi 嗎？先說結(jié)論：不是很需要。

傳統(tǒng)借貸市場，準入門檻很高，對于資產(chǎn)的審核流程更加復(fù)雜繁瑣。與之相比，去中心借貸無需許可即可進入，7*24 小時交易，放款更加迅速。特別是將真實資產(chǎn)代幣化后，也增加了其流動性。

但是，誠如前文所言，去中心化借貸的履約風(fēng)險更高，傳統(tǒng)借貸則可以依靠法律制度和司法機關(guān)執(zhí)行來強制借方履行還款義務(wù)。

另外，加密市場整體規(guī)模并不大，流動性也沒有想象中那么強。類似發(fā)票等規(guī)模較小的真實資產(chǎn)確實可以很快變現(xiàn)，但如果是動輒百萬元起的大型固定資產(chǎn)，對于一些借貸平臺而言，如果其穩(wěn)定幣流動性不足，則會造成用戶無法變現(xiàn)的難題。

即便是類似 ConsolFreight 的發(fā)票貼現(xiàn)、發(fā)票融資，目前也有公司（例如 Velotrade）在不借助通證的前提下，順利為企業(yè)解決融資難題。

總的來說，真實資產(chǎn)實際并沒有和 DeFi 結(jié)合的真正痛點。相較之下，DeFi 對真實資產(chǎn)的需求可能更大，因為可以借此講一個更宏大的故事。

如今這個行業(yè)的熱點不多了，大家都對 DeFi 抱有極高的期望——走出原生公鏈，走出加密市場，走出小圈子，擁抱大千世界。

但目前來看，談 DeFi 走進真實世界，還為時過早了。