原創(chuàng) 朱云來 中國金融四十人論壇 收錄于話題#第二屆外灘金融峰會18#資產(chǎn)管理1#資產(chǎn)配置1

10月23-25日，中國金融四十人論壇（CF40）聯(lián)合各組委會成員機構(gòu)在上海召開第二屆外灘金融峰會。在峰會閉門研討會4“萬柳堂資管圓桌”上，中國金融四十人論壇理事朱云來用18張圖，從國內(nèi)外疫情發(fā)展估測，全球資產(chǎn)、產(chǎn)出與貨幣，全球資產(chǎn)構(gòu)成、分布、回報，國內(nèi)人口結(jié)構(gòu)、增率，資產(chǎn)收益消費比等方面，闡釋了對于“新常態(tài)下的全球資產(chǎn)配置”這一主題的思考。

朱云來估算了資產(chǎn)收益消費比，發(fā)現(xiàn)按每年3%至5%回報率計算，平均收益消費比能達(dá)到60%至70。換句話說，有效資產(chǎn)對于個人而言至關(guān)重要。朱云來認(rèn)為，過去可能過分強調(diào)了GDP增長，其實真正的資產(chǎn)收益才是社會應(yīng)該追求的重要目標(biāo)。

足夠良好的資產(chǎn)、高質(zhì)量的經(jīng)濟、相對較高的資產(chǎn)收益消費比率，朱云來認(rèn)為，這些指標(biāo)或許才是衡量一個高質(zhì)量經(jīng)濟體的標(biāo)準(zhǔn)。同時，在此基礎(chǔ)上，還要注意解決分配問題。

”

新常態(tài)下的全球資產(chǎn)配置

文 | 朱云來

圍繞著新常態(tài)的資產(chǎn)配置這個主題，我從一個比較宏觀的角度來談?wù)剮c思考。

今年爆發(fā)的疫情是近年來遇到的一個最重要的情況，對我們的經(jīng)濟產(chǎn)生了巨大的沖擊影響，讓我們意識到原來習(xí)以為常的經(jīng)濟狀況，好比騎自行車的狀態(tài)，如果車輪一直在轉(zhuǎn)就不會倒，但有一天突然必須停下來，整個車子就會倒掉。

我們中國在疫情處理上還是非常成功有效的，我做了兩張圖，讓大家正好看看這次典型的傳染病現(xiàn)象，它是一種什么樣的總體規(guī)律。左邊的這張圖紅線表示每日新增的確診（新確）人數(shù)，它直接的結(jié)果就是我們右邊這張圖的藍(lán)線，就是到每日為止累計的確診（累確）人數(shù)。新確大家可以看到有一個前段迅速拉升，經(jīng)過一系列迅速的抗疫舉措使得呈現(xiàn)出的數(shù)據(jù)曲線迅速回落的效果，整個過程一個多月，從1月底到3月初就基本上就控制住了（3月6日新確人數(shù)已降至100以下）。右圖中藍(lán)線是剛才說的累確，綠線代表的是累計的治愈數(shù)，可以看出趨勢是緊隨著累計確診人數(shù)的變化，也是前線醫(yī)療工作的成效，兩點中間的差值就是灰線代表的累計死亡人數(shù)，橙線是現(xiàn)有的確診人數(shù)。隨著開始感染的發(fā)生到最后逐漸被治愈，新確人數(shù)下來，有一小部分人死亡，這是通過衛(wèi)健委的數(shù)據(jù)呈現(xiàn)出的一個完整過程，也可以看出我國統(tǒng)籌推進(jìn)防疫工作和全國攜手抗疫的成果。

大家講到第二波疫情，可以看下面這張意大利疫情觀測圖。紅線代表意大利的新確數(shù)，它也是呈現(xiàn)迅速上去、下來的趨勢，但過程三個月的時間，然后又持續(xù)了差不多兩個月的時間基本上控制住了，但是明顯可看出8月初又開始出現(xiàn)第二波疫情反復(fù)。這也是剛才我們說的經(jīng)濟問題糾結(jié)，你要抗疫，要防疫，最有效的就是Shut down，這一關(guān)什么都好了，但是對經(jīng)濟的沖擊太大了，所以總是在這樣一個要么疫情的擴散，要么經(jīng)濟的停轉(zhuǎn)中糾結(jié)，這是意大利的疫情狀況。境外情況加起來是怎么樣的？二季度開始境外確診將近一天10萬人的增長，然后停一段，有的國家有回落，但不斷有新的發(fā)生， 7月份已經(jīng)到了每日增長20萬的情況了，9月突破30萬日增，但是到10月1日以后又出現(xiàn)了一個明顯的增速的過程，或?qū)⑦_(dá)到一個新的第三臺階的高度（40萬左右）。

境外疫情現(xiàn)在大家都很關(guān)注，根據(jù)10月21日Wind更新的數(shù)據(jù)我做了簡單的預(yù)測估算，如果按照目前的線性增長發(fā)展趨勢推測，那么累計到后面可能會發(fā)生幾種可能性，大家看圖中紅色虛線部分：第一個是持續(xù)線性發(fā)展，第二個是如果保持目前的現(xiàn)狀即常數(shù)情景，第三個是假設(shè)一年之內(nèi)確診人數(shù)能夠歸零，就不再新發(fā)生了，第四種和第五種分別是半年和季度歸零的情況。

簡而言之，從10月20日開始向后推算的話，如果按照現(xiàn)在的線性增加的情況，到明年6月30日，境外累計確診的就會達(dá)到2.6億，如果是保持一個常速的情況，其結(jié)果差不多是線性場景的一半（1.4億），一年內(nèi)歸零的話是1億，如果是半年歸零的話是7500多萬，一季度歸零差不多是近6000萬，這是疫情發(fā)展的幾種可能性?，F(xiàn)在的累計確診全世界4100萬，大約是世界人口76億的千分之五，如果要按現(xiàn)有確診的概念算的話，就是將近950萬人，是世界人口的大概千分之一的水平，以上就是疫情的大致情況。關(guān)于傳染病，科學(xué)來講，本身到底到了多大的絕對值或者是達(dá)到一個怎樣的比例就很難控制？大家還在摸索階段。應(yīng)該說現(xiàn)在我們的抗疫防疫經(jīng)驗比疫情爆發(fā)初期要提升太多了，現(xiàn)在無論是在治療方面還是在處理方面，都進(jìn)展了不少。我覺得雖然從社會應(yīng)對來講中國還是非常成功，但還是要系統(tǒng)考慮如果未來有類似的疾病再次大規(guī)模的發(fā)生，我們有哪些方面需要注意或者是進(jìn)一步加強的。

首先是一個系統(tǒng)的基礎(chǔ)生活供應(yīng)，比如說小區(qū)必須要封閉，老百姓的日常生活，包括食品、藥品的基本生產(chǎn)基礎(chǔ)供應(yīng)以及該如何組織運輸?shù)鹊?。另外還有一個很重要的問題，就是在中國這么一個高度聚集的社會當(dāng)中，住宅、辦公室的基礎(chǔ)通風(fēng)條件也要有所考慮。如何從科學(xué)防疫的角度去審視這些問題，實際上還是很值得認(rèn)真研究的。第三就是經(jīng)濟問題。因為防疫工作的需要，經(jīng)濟的停轉(zhuǎn)，在一定時間可能是沒有辦法，必須停轉(zhuǎn)，那么有關(guān)生產(chǎn)、供應(yīng)、老百姓的基礎(chǔ)生活、商業(yè)運營的考量和落實就很關(guān)鍵了。是不是可以有一個科學(xué)有效、監(jiān)管到位、法律約束的社會整體契約，例如疫情期間租金利息可以暫緩支付。昨天的嘉賓也說到了這個問題，債務(wù)是不是要系統(tǒng)的重組、減免，這些都值得系統(tǒng)地考量。

我們再來談?wù)勅蛸Y產(chǎn)配置的問題。資產(chǎn)配置包括資產(chǎn)管理，實際上是一個很重要的問題，特別是之前嘉賓講到現(xiàn)在世界的三局：新冠的危局、經(jīng)濟的困局、世界的變局，抓住了一些我們現(xiàn)在所處階段的基本特點。

我提供一個宏觀的角度，世界到底有多少資產(chǎn)？2003年的253萬億美金，到了2019年618萬億，這里面其實是包括實物資產(chǎn)（2003年93萬億，2019年197萬億）和金融資產(chǎn)（2003年160萬億，2019年421萬億）。實物資產(chǎn)有一個簡單的測算方法同時也是一個重要的基本概念，就是全世界的固定資產(chǎn)形成實際上就是實物資產(chǎn)，同時也是權(quán)益（Equity），全世界的權(quán)益資產(chǎn)實際上是真正的實物積累。而金融資產(chǎn)分為銀行類的資產(chǎn)和非銀的金融資產(chǎn)。這是一個金融總資產(chǎn)的概念。我們再把它與藍(lán)線代表的產(chǎn)值去比較，也就是真正的全社會每一期新的生產(chǎn)出來的量，然后深紅色虛線代表的消費，因生產(chǎn)很大一部分原因首先是為了生活消費，也是遵循供求相輔相成的市場規(guī)律，還有綠色虛線代表的固定資產(chǎn)，黃線代表的金融資產(chǎn)上面有兩個綠的點，正好是Financial Stability Board（金融穩(wěn)定理事會）公布的全球金融資產(chǎn)總量的統(tǒng)計，與我們的估計還是非常接近的。

這張圖可以看出來從資產(chǎn)到經(jīng)濟到貨幣的變動關(guān)系。你發(fā)現(xiàn)紫色虛線代表的資產(chǎn)增率和藍(lán)色虛線生產(chǎn)（產(chǎn)出）增率，它們倆的變動趨勢很類似。黃色虛線代表的是貨幣變動，雖然它的變化有時候并不與前兩者完全同步，但還是可以明顯看出有著系統(tǒng)性的關(guān)聯(lián)。下面這張圖中紫色的虛線是全世界資產(chǎn)與貨幣的比較，從2003開始發(fā)展到2007年金融危機前是有一個迅速的提升，后面是一個迅速調(diào)整的過程。資產(chǎn)是總的資產(chǎn)，貨幣實際上是代表的銀行形成的金融資產(chǎn)規(guī)模，實際上是總的資產(chǎn)跟貨幣比在下降的。中間橘黃色這條虛線是貨幣、產(chǎn)出（生產(chǎn)）相比較，不到二十年有了非常系統(tǒng)性的增長，貨幣的量是越來越大，這其實隱含了一個風(fēng)險的成分在里頭。下面我們來看一下全世界的資本構(gòu)成，大概分成這么幾大類：股票、債券、貸款、存款、實物，從中間這張圖可以看出它們的總體比例結(jié)構(gòu)來好像變化趨勢不明顯，其中要說資產(chǎn)變動最大的還是屬于股票類型的資產(chǎn)。如果我們從世界國別分布來看資產(chǎn)，可以看到中國的資產(chǎn)從2003年的資產(chǎn)世界占比5%左右，到現(xiàn)在將近20%，還是有了一個很系統(tǒng)的增長。相反，七國（G7）的占比從70%左右降到了56%，這是大致資產(chǎn)分布的一個結(jié)構(gòu)組成概念。時間有限就不展開了。 我再來從回報看看，中國（紅線）特別是早期（2003-2010年）資產(chǎn)回報比較高，但是波動非常大，相對七國（G7）回報比較低，但是波動性比較小，從收益風(fēng)險比或者夏普比率來講的話，國外的比例會更高一點。這張圖是股票資產(chǎn)，也體現(xiàn)了平均的年度回報以及風(fēng)險程度，七國（藍(lán)線）和中國（紅線）相比，顯然中國是回報高，但是波動大。從長期的資產(chǎn)配置角度來看，中國的基礎(chǔ)國債利率與七國相比，我們一直是處在相對高的水平，七國的利率一直在往下走，這也是最近這些年總體的趨勢。這張圖是這是七國和中國金融資產(chǎn)債務(wù)率的比較，負(fù)債率在上升，貨幣在迅速增加，利率在降低，降得非常低的水平，有的是0，甚至是負(fù)利率，這與貨幣的增長是非常直接相關(guān)的，這正好應(yīng)該也是符合基本金融規(guī)律。我們再來看一下疫情對中美經(jīng)濟的沖擊，左邊是中國，右邊是美國，前面四個季度你可以看中國有三個季度，美國現(xiàn)在只有兩個季度。疫情對我們的沖擊，主要是在第一個季度。我們這里可以看出消費投資的變化，消費投資第一季度都是下降的，第二個季度，其實消費還是在下降，但是投資在大規(guī)模上升，這樣使得第二個季度的整體增長已經(jīng)開始轉(zhuǎn)正，到第三個季度我們可以看得更清楚，消費也有了相當(dāng)?shù)幕謴?fù)，這跟我們生活中間看到的情況也是吻合的。那么你看美國的情況，第一個季度，它的投資也在下降，主要靠政府開支來支撐經(jīng)濟狀況，然后第二個季度消費投資都在大幅下降，仍然主靠政府開支來支撐經(jīng)濟，第三個季度情況還沒出來。再來看看近年來我國人口的情況，《中國統(tǒng)計年鑒》中人口按年齡分成三個基本的群組，一個是非常年輕的14歲以下（綠柱），一個是中間部分（橘黃色柱），一個是65歲以上（藍(lán)柱）。這張圖中老齡化的問題已經(jīng)明顯看出來，從1990年的0.6億人，到了2019年1.8億了。老齡化我們已經(jīng)很清楚了，但是你會發(fā)現(xiàn)底下14歲以下的人群，從3.2億人已經(jīng)變成了2.3億人，所以我們這個老齡化是一個兩側(cè)的問題，不單是老年人增加，還有年輕人這一端的數(shù)量也是在迅速萎縮。這張圖是從分年齡人口數(shù)占總?cè)丝跀?shù)比例來看來看，0-14歲人口占總?cè)丝诒壤龔?990年的28%到2019年降至17%，15-64歲人口同期從67%平穩(wěn)增至71%，65+人口從6%增長到13%。如果你看增加率就更有意思，14歲以下人口1999年以后，在2000年下降9.2%，2008年以后2010年下降了9.7%，也是一個巨大的下降，出生率與我們經(jīng)濟的狀況是非常有關(guān)系的。而2005年的下降5.2%是為什么？我想也有一個解釋，前面那兩個顯然跟金融危機有關(guān)系的，中間這次下降有可能是反過來，經(jīng)濟在迅速發(fā)展的時候，相對價格水平也是迅速攀升，考慮實際個體情況開始做了一些調(diào)整。而我們看看65歲以上的人口增長率是比較系統(tǒng)穩(wěn)定地一直在增長。最后一張圖我們來看看世界的資產(chǎn)、收益和消費比例， 600多萬億美元的資產(chǎn)規(guī)模，而資產(chǎn)又會產(chǎn)生收益，如果說我們這些收益是為了生活和養(yǎng)老，那么把收益的總體水平跟消費的水平去比較一下，也就是綠色虛線，這就是估測的每年收益跟當(dāng)年的消費水平的比例，可以看出來高的時候甚至可以達(dá)到80%多?；貓蟛▌有韵鄬Ρ容^大一點，如果我們做一個幾何平均估算，就應(yīng)該是那個紫色的線。比如說平均每年3%到5%的回報，從開始資產(chǎn)總額逐漸增長上去，估出平均收益消費的比，大概就是一條棕色的虛線，也就是說能夠達(dá)到60%，甚至它也是總體來說還是不斷在增長，60%到70%區(qū)間的水平。這個結(jié)果對我來說也是比較意外或者比較高了，我以為這個比例可能還會更低一點，其實如果你有了有效的資產(chǎn)，其實是可以保證生活的，如果到100%的話就是一個基本生活自由的概念了。當(dāng)然這里面有一個核心的問題，全世界的總資產(chǎn)也就是總體的資產(chǎn)，可能過分地集中在一部分人手中，社會未來可持續(xù)化發(fā)展要繼續(xù)解決這個分配的問題。這張圖是否可以對我們一些傳統(tǒng)思維觀念的轉(zhuǎn)變也能夠有所助益，過去可能我們過分強調(diào)了GDP的增長，其實真正的資產(chǎn)收益才是社會應(yīng)該追求的重要目標(biāo)。因為要解決養(yǎng)老的問題，解決生活的問題，消費的問題，如果我們有足夠良好的資產(chǎn)，高質(zhì)量的經(jīng)濟，然后能夠?qū)崿F(xiàn)相對比較高的收益，特別是收益和我們基礎(chǔ)消費需求比較，能夠達(dá)到全面覆蓋了，可能這才是衡量一個高質(zhì)量經(jīng)濟的標(biāo)準(zhǔn)，至少這應(yīng)該是很重要的參考。然后再看一定程度分配的比例問題，我還有一些其它的數(shù)據(jù)以及推算方法，今天時間有限，還是聚焦在了總體的概念，提出一些想法供大家探討、思考。謝謝！

第二屆外灘金融峰會

為深入研判疫情對全球經(jīng)濟格局的影響，把脈新經(jīng)濟發(fā)展機遇，力爭變局中開新局，2020年10月23-25日，中國金融四十人論壇（CF40）聯(lián)合各組委會成員機構(gòu)在上海召開第二屆外灘金融峰會。

峰會堅持“非官方”、“國際化”、“專業(yè)化”定位，聚焦金融開放、金融科技、資產(chǎn)管理等議題， 通過高水平的思想碰撞與觀點交鋒，分享真知灼見，以對話推動共識，以共識推動合作，為建設(shè)開放型世界經(jīng)濟提供高質(zhì)量的智力支持，助力上海國際金融中心建設(shè)再出發(fā)。

為保障可持續(xù)發(fā)展，外灘金融峰會設(shè)立組委會，組委會是峰會的最高決策機構(gòu)。峰會組委會主席由十二屆全國政協(xié)副主席、中國金融四十人論壇常務(wù)理事會主席陳元擔(dān)任，執(zhí)行主席由中國金融四十人論壇常務(wù)理事、上海新金融研究院理事長屠光紹擔(dān)任。

原標(biāo)題：《朱云來：新常態(tài)下的全球資產(chǎn)配置》

閱讀原文