你的債券究竟什么時候到期？

這個問題看似很簡單，債券似乎早在發(fā)行之初就確定好了到期日；在境外債券的交易中，我們甚至用債券的ticker（用于指代某個發(fā)行人的英文簡稱，類似于股票的代碼）、債券的票息以及債券的到期日來指代某只具體的債券。

例如，中國銀行（及其某分行）所發(fā)行的、將于2025年2月16日到期的票息為1.875%的債券即可被標識為BCHINA 1 7/8 02/16/25。但是，到期日其實也是個很重要的問題，上面舉例的這只債券到期日真的是2月16日嗎？

普通債券的到期日

我們首先討論香草債券（Plain Vanilla Bond）的情況。對于一只香草債券，即沒有附加條款的最普通的債券品種，按照固定的利率支付利息，到期按面值歸還本金，發(fā)行人在發(fā)行之初就會確定債券的到期日。例如，2025年1月2日發(fā)行人就定價發(fā)行3年/5年/10年三個期限的債券，交割日采用美元債最常見的T+5模式即1月9日交割，到期日通常按照交割日起對月對日計算整年數(shù)，那么上述三個期限的到期日，則分別為2028年1月9日、2030年1月9日和2035年1月9日。

但如果您翻看這三個日期就會發(fā)現(xiàn)，2028年1月9日是個星期天。也就是說，發(fā)行人在發(fā)行之初只會確保交割日是非工作日，但并不會關(guān)注到期日是否為非工作日。如果債券的到期日為非工作日，那么資金劃轉(zhuǎn)至歐清明訊（美元債最常用的兩個清算銀行，即Euroclear和Clearstream）的時間則會被順延至下一個工作日，即2028年1月10日。在我們上文的這個例子中，BCHINA 1 7/8 02/16/25的到期日雖然寫明是2025年2月16日，但收款日會被順延至下一個工作日2月17日。

我們知道，債券是按持有的期限來計算利息的，那么你可能會問，順延的這一天投資者會獲得利息嗎？中國銀行的募集說明書是這樣說的：“債券的持有人并不會因為付款日是非付款工作日延期付款而獲得任何利息”，這也是目前美元債到期日為非工作日的常見安排。

你可能會說，也就一天而已，會有什么影響呢？讓我們來舉個較為極端的例子來說明一下。同樣以這只BCHINA 1 7/8 02/16/25為例，假設(shè)我們在今年2月14日的時候，以99.98的價格買入100萬票面的這只債券，支付的金額則為999,800的本金和9,270.83的應付利息，合計金額1,009,070.83美元。債券到期后收到本金1,000,000美元和利息9,375美元，共計獲得收益304.17美元。如果按照2月16日到期來算，那么投資者的年化收益率為5.43%；如果按照2月17日收到資金來算，投資者的年化收益率僅為3.62%。這兩者的差別不可謂不大！

這樣的邏輯其實適用于所有非工作日到期的債券，但是對于剩余期限仍然很長的債券而言，這微小的差距將會在漫長的剩余期限中被攤銷，因此對債券的持有到期收益率影響并不明顯；但對于臨近到期的債券而言，就會如上述的例子所示，產(chǎn)生較為明顯的影響。

特殊債券的到期日

了解了普通債券的到期日之后，我們再來看看特殊債券的情況，我們主要討論兩種情況：永續(xù)債券和含權(quán)債券。

此前，我們在《永續(xù)債：是不是“永遠”不用還？》（2021-11-07，澎湃商學院）一文中討論過永續(xù)債券的問題，簡單來說，就債券結(jié)構(gòu)本身而言，永續(xù)債沒有約定到期日，發(fā)行人理論上可以選擇不贖回。但就中資企業(yè)境外永續(xù)債而言，一般企業(yè)永續(xù)債都存在較高的利率跳升條款，發(fā)行人選擇不贖回則會面臨著支付更高票面利率的可能性；中資銀行的補充一級資本債（俗稱AT1）如不贖回則會面臨著較強的聲譽風險，從而增強發(fā)行人贖回的意愿。

因此，在實際的交易過程中，市場投資人通常會判斷發(fā)行人是否會在下一個贖回日贖回該債券，從而將該贖回日作為債券的到期日來進行交易。在臨近贖回日，發(fā)行人如果有意愿在下一個贖回日贖回該債券，那么會提前一定時間發(fā)出贖回公告（根據(jù)募集說明書的說明有所不同，可能會提前15—30日或30—60日）。

我們以BCHINA 3.6 PERP來舉例說明。這只債券是中國銀行于2020年3月發(fā)行、票息3.6%的AT1，首個贖回日為2025年3月4日，此后每年可贖回。2025年1月初，該只債券交易在4.75%左右水平，按照交易價格判斷，市場投資者認為該只債券會在2025年3月被中國銀行贖回。2025年1月24日，中國銀行發(fā)出了對該只債券的贖回通知。值得注意的是，如果發(fā)行人違約或違約風險很高，或者說再融資成本過高，發(fā)行人則可能會選擇不贖回，那么其發(fā)行的永續(xù)債則可能會面臨著“永遠不到期”的風險。

含權(quán)債券的情形與永續(xù)債類似，即在債券結(jié)構(gòu)中賦予了發(fā)行人/投資人某種權(quán)利，在確定這類債券的到期日時，我們需要首先判斷該權(quán)利是否可能會被行使，從而推斷出該債券到期的時間。最簡單的兩種含權(quán)債券就是可贖回債券（Callable bond）和可售回債券(Putable bond)。

可贖回債券是賦予債券發(fā)行人的權(quán)利，發(fā)行人有權(quán)在特定的時間（通常是到期日前）按照某個價格強制從債券持有人手中將其贖回，類似于普通債券和看漲期權(quán)的組合。我們以騰訊的TENCNT 2.39 06/03/2030這只債券為例，在定價條款中對發(fā)行人贖回債券的權(quán)利說明如下：“發(fā)行人可在發(fā)出贖回通知后，以美元基準利率+25bps的價格贖回全部或部分債券，贖回通知應不少于10天且不超過60天發(fā)出。”

根據(jù)彭博的估值，目前這只債券交易在T+60bps的水平，收益率約5.07%；當利差進一步收窄至25以內(nèi)，即意味著債券的市場價格上漲、債券利率下跌，發(fā)行人如果認為將債券贖回并按照較低的利率重新發(fā)行債券，比起按照現(xiàn)有的債券票面利率繼續(xù)支付利息會更有利，發(fā)行人則有動力以約定的價格贖回債券，投資人則面臨著持有期限和到期日的不確定性。

可售回債券是賦予債券持有人的權(quán)利，持有人有權(quán)在特定的時間（通常是到期日前）按照某個價格強制將債券賣回給債券發(fā)行人，類似于普通債券和看跌期權(quán)的組合。在債券市場上，可售回債券的數(shù)量相對比較少，通常存在于可轉(zhuǎn)債（即含轉(zhuǎn)股條款）的回售條款中，如設(shè)置為存續(xù)期最后2年連續(xù)30個交易日正股價低于轉(zhuǎn)股價的70%或募集資金改變用途時觸發(fā)回售條款。可轉(zhuǎn)債的票面通常為零息或低息，適合于成長性強、現(xiàn)金流波動較大的企業(yè)，目前中資的發(fā)行主體主要為TMT公司。含可售回條款的非可轉(zhuǎn)債主要流行于較早期的房地產(chǎn)債券中，可以幫助發(fā)行人降低融資利率。

債券到期日其實只是交易中的一個小問題，對于大部分債券來說，市場的交易價已經(jīng)幫助我們判斷出了到期日，我們需要留意的主要是短端投資到期日是非工作日的資金成本問題。

（作者鐘倩為某大型股份制商業(yè)銀行境外債券交易員，譯著《中國縱橫》由四川人民出版社出版）